2006/176/EG: Entscheidung der Kommission vom 7. Juni 2005 über den Unternehmensplan zur Umstrukturierung der Fluggesellschaft Alitalia (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen K(2005) 1651) (Text von Bedeutung für den EWR)

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roportuali — Flughafenbetreibergesellschaft) angestrengte Klage vor dem Mailänder Gericht hin, die zur Beschlagnahmung von 28 Mio. EUR auf 16 Bankkonten geführt habe, wodurch sämtliche Finanzoperationen von Alitalia bis zur Wiederfreigabe der Gelder blockiert gewesen seien. IV.3. Sonstige Bemerkungen (85) Hinsichtlich der von dritten Parteien vorgetragenen Bemerkungen, die weder die Kapitalerhöhung noch die Überprüfung der Rettungsbeihilfe betreffen, und insbesondere der Bemerkungen von BA zur Situation in Mailand ist Italien der Auffassung, dass diese Bemerkungen nichts mit dem Verfahren zu tun hätten und somit unzulässig seien. Allerdings wird darauf hingewiesen, dass es, auch wenn BA sich darüber beschwert, praktisch unmöglich sei, täglich einen vierten Flug von Mailand-Linate aus durchzuführen, da dafür keine Time-Slots zur Verfügung stünden. Alitalia-Express wiederum habe einen anderen Time-Slot für diese Bestimmung nutzen müssen, den Italien als ordnungsgemäß übertragen erachtet, und zwar im Einklang mit der Verordnung (EWG) Nr. 95/93 des Rates vom 18. Januar 1993 über gemeinsame Regeln für die Zuweisung von Zeitnischen auf Flughäfen in der Gemeinschaft (24). Hingegen erinnert Italien daran, dass Alitalia seit mehr als zehn Jahren bisher erfolglos versuche, einen neuen Time-Slot in London-Heathrow zu erhalten. (86) Desgleichen bestreitet Italien, auf den unter die sechste Freiheit fallenden Flugverbindungen im Gegensatz zu anderen Mitgliedstaaten wie Deutschland und das Vereinigte Königreich kontrollierte Tarife zu praktizieren. Gerade um die Diskriminierung gegenüber italienischen Gesellschaften abzustellen — die auf ihren Märkten keine niedrigen Tarife als die deutschen und britischen Gesellschaften praktizieren könnten, während diese Gesellschaften ihre Tarife auf dem italienischen Markt systematisch haben senken können — habe die ENAC im Sommer 2004 gezielte Maßnahmen zur Überprüfung der Tarife vor dem Hintergrund der geltenden bilateralen Abkommen vorgenommen. Auf das Einschreiten der Kommission hin haben die italienischen Behörden diese Maßnahmen auf der Grundlage der Gegenseitigkeit mit den anderen Mitgliedstaaten ausgesetzt. (87) Hinsichtlich der von der ELFAA vorgebrachten Bemerkungen bestreitet Italien, dass Alitalia irgendwelche Vorteile in Form finanzieller Ausgleichsleistungen erhalten habe. Die Gesellschaft nutze die Flughäfen in vollem Einklang mit den nationalen und gemeinschaftsrechtlichen Bestimmungen. Hinsichtlich der Bemerkungen zum Thema öffentliche Dienstleistung behauptet Italien, Alitalia habe die Strecke Rom — Cagliari seit Ende Januar 2004 ohne jegliche finanzielle Ausgleichsleistung seitens des italienischen Staates betrieben, obwohl ursprünglich in der einschlägigen Ausschreibung eine solche Leistung vorgesehen war. Die Gesellschaft hat der Kommission die erneute Auferlegung von 18 öffentlichen Dienstleistungsaufträgen auf den Strecken zwischen Sardinien und dem italienischen Festland gemeldet, und diese Angelegenheit wird derzeit von der Kommission untersucht. Alitalia kam schließlich in den Genuss einer Ausgleichsleistung für einen öffentlichen Dienstleistungsauftrag, wie dies in der Ausschreibung und in der Verordnung (EWG) Nr. 2408/92 (25) vorgesehen war, aber dies betraf nur die Strecken Rom — Crotone und Mailand — Crotone. Beide Strecken wurden übrigens von der Gesellschaft wieder abgetreten und der Betrieb wird am 30. April 2005 eingestellt. (88) Hinsichtlich der Finanzierung des Personalabbaus behauptet Italien, dass die Ausdehnung von sozialverträglichen Maßnahmen auf den Luftverkehrssektor Teil der allgemeinen Wirtschafts- und Sozialpolitik sei, wobei auf bereits in anderen Wirtschaftssektoren wie Metallindustrie und Maschinenbau genutzte Instrumente zurückgegriffen werde. Die italienischen Behörden weisen darauf hin, dass die Einführung von „Kurzarbeit Null“ (cassa integrazione) im Luftverkehrssektor nach den gleichen Modalitäten erfolgt sei wie in anderen Wirtschaftssektoren, und dass der Luftverkehr dabei keine besonderen Vorteile genossen habe. Die Ausdehnung der „cassa integrazione“ auf die Arbeiter in diesem Sektor (auf der Grundlage eines Gesetzes vom 5. November 1968) oder auf die Reinigungsunternehmen (auf der Grundlage einer Gesetzesverordnung vom 19. Juli 1994) sei unter den gleichen Bedingungen und mit unmittelbarer Wirtung oder — im zweiten Fall — rückwirkend erfolgt. Was den Luftverkehrssektor anbelangt, so hätten andere italienische (Meridiana, Volare oder Azzurra Air) oder auch ausländische Fluggesellschaften (Swiss und British Airways) bereits Anträge auf Ausgleichsleistungen für ihr Personal gestellt oder würden diese demnächst beantragen. (89) Darüber hinaus hat Italien die Berichtigung einer gewissen Anzahl von Ungenauigkeiten oder materiellen Fehlern verlangt, die im Text des Beschlusses die Einleitung des Verfahrens enthalten seien (26). V. ERGEBNISSE DES GUTACHTENS, DAS EIN UNABHÄNGIGER SACHVERSTÄNDIGER IM AUFTRAG DER KOMMISSION ERSTELLT HAT (90) Wie bereits im Beschluss über die Einleitung des Verfahrens angekündigt, hat die Kommission beschlossen, einen unabhängigen Sachverständigen ihrer Wahl mit der Analyse der verschiedenen Aspekte zu beauftragen, die im Beschluss über die Einleitung des Verfahrens angeführt werden. In der Phase der Einleitung des Verfahrens wurde eine unabhängige Bewertung des Kapitalaufstockungsplans von AZ Servizi und insbesondere der voraussichtlichen Ertragslage von Fintecna benötigt, die sich an dieser Operation beteiligen möchte (27). Darüber hinaus hatte die Kommission infolge der von dritter Seite bereits vor der Verfahrenseröffnung vorgebrachten Bemerkungen und im Rahmen ihres Auftrags zur Überprüfung der genehmigten Beihilfen angekündigt, dass sie auch mit Hilfe eines Sachverständigen prüfen wolle, ob die von Italien im Zusammenhang mit der Entscheidung über die Rettungsbeihilfe eingegangenen geschäftspolitischen Verpflichtungen hinsichtlich der Strecken und der Preise sowie die Verpflichtungen im Zusammenhang mit der Verwendung des mit dieser Beihilfe garantierten Darlehens tatsächlich im Einklang mit dieser Entscheidung eingehalten wurden (28). (91) Die Kommission hat am 4. Februar 2005 Ernst & Young Italia mit dieser Überprüfung beauftragt, eine Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, die sie bereits bei früheren Gelegenheiten im Zusammenhang mit der Alitalia gewährten Rettungsbeihilfe eingeschaltet hat, und die daher bereits gründlich mit dieser Akte vertraut ist. Die Kommission weist darauf hin, dass sie nicht von der im Beschluss über die Einleitung des Verfahrens (29) erwogenen Möglichkeit Gebrauch gemacht hat, gegebenenfalls auf einen im Einvernehmen mit den italienischen Behörden bestimmten Wirtschaftsprüfer zurückzugreifen. Ernst & Young (im folgenden „der Wirtschaftsprüfer“ genannt) führte seinen Auftrag unter alleiniger Aufsicht durch die Dienststellen der Kommission aus. Der Wirtschaftsprüfer legte der Kommission am 13. April 2005 seinen endgültigen Abschlussbericht vor. Die wichtigsten Schlussfolgerungen dieses Berichts sind unter den Punkten 93 bis 148 dargelegt. Es sei daran erinnert, dass dieser Bericht keinerlei Bestätigung der Finanzausweise oder der Vorausschätzungen der Ertragslage von Alitalia oder AZ Servizi im Sinne einer vollständigen Prüfung der Jahresabschlüsse darstellt, sondern als das zu betrachten ist, was im Allgemeinen als „parere pro veritate“(fairness opinion) zu den nachfolgend aufgeführten und von Alitalia, Fintecna und ihren jeweiligen Beratern (Mediobanca und Citigroup) übermittelten Elementen bezeichnet wird. (92) Nach der Annahme des von Alitalia überarbeiteten Plans einschließlich des AZ Servizi betreffenden Teils am 14. April 2005 hat die Kommission am 20. April 2005 den Wirtschaftsprüfer mit der Prüfung der Frage beauftragt, ob die von ihm zuvor gezogenen Schlussfolgerungen im Rahmen des überarbeiteten Plans weiterhin zutreffen würden. Der diesbezügliche Bericht wurde am 22. April 2005 vorgelegt. V.1. Schlussfolgerungen zur angemeldeten Kapitalerhöhung von AZ Servizi (93) Diese Schlussfolgerungen entsprechen dem Teil des Beschlusses über die Einleitung des Verfahrens, der den Erwerb der Kontrollmehrheitsanteile an AZ Servizi durch Fintecna sowie die voraussichtliche Rentabilität dieser Operation für Fintecna und die Beschaffenheit des zukünftigen Geschäftsverhältnisses zwischen AZ Fly und AZ Servizi betrifft. Die Kommission weist darauf hin, dass das andere im Beschluss über die Einleitung des Verfahrens angesprochene Thema (die Kapitalerhöhung von AZ Fly) nicht Gegenstand der Untersuchung des Wirtschaftsprüfers war. Außerdem sei darauf hingewiesen, dass sämtliche nachstehend genannten Zahlen — soweit nicht anders angegeben — aus der am 14. April 2005 überarbeiteten Fassung des Geschäftsumstrukturierungsplans 2005-2008 von AZ Servizi und aus den in diesem Zusammenhang durchgeführten Untersuchungen von Mediobanca und Citigroup stammen, und dass auf diese Elemente im Bericht des Wirtschaftsprüfers vom 22. April 2005 noch einmal eingegangen wurde. Ergänzende Informationen wurden außerdem noch am 25. Mai 2005 nachgereicht. V.1.1. Bemerkungen zu den gegenüber dem Plan vom Oktober 2004 revidierten Angaben im Plan vom April 2005 (94) Der Wirtschaftsprüfer hat die Hauptunterschiede zwischen dem ursprünglichen im Oktober vorgelegten Plan und seiner überarbeiteten Fassung vom April 2005 erläutert. Der überarbeitete Plan zielt im Wesentlichen darauf ab, für das Jahr 2005 im Wege eines nach dem ursprünglichen Plan vorgelegten Haushalts Anpassungen vorzunehmen. Daher wurden die Vorausschätzungen für den Betrieb im Jahr 2005 revidiert, der Wechselkurs EUR/USD an das derzeitige Verhältnis angeglichen und das Tempo der Durchführung von Einsparungsmaßnahmen auf die Realisierbarkeit der Maßnahmen abgestimmt. Der Tätigkeitsumfang von AZ Servizi hat sich dadurch leicht verändert, dass z. B. das ground handling am Flughafen Kairo eingestellt wurde, das aus rechtlichen Gründen nur dann einem Dritten übertragen werden kann, wenn es sich dabei um eine Fluggesellschaft handelt. Zwischen beiden Plänen können zwar je nach Tätigkeitsbereich erhebliche Unterschiede bestehen, oder es kann zwischen Kosten- und Ertragselementen ein Ausgleich vorgenommen werden, doch letztendlich halten sich die Auswirkungen der Überarbeitung in Grenzen, mit Ausnahme für das Jahr 2005, wo bei etwas lebhafterem Geschäft und etwas geringeren Kosten die revidierte Fassung deutlich zu einer Verringerung der Verluste auf EBIT-Basis (30) von […] auf […] Mio. EUR beigetragen hat. Im Jahr 2008, d. h. dem Jahr, anhand dessen der Wert bestimmt wird, wird der EBIT-Wert von […] Mio. EUR auf […] bis […] Mio. EUR gestiegen sein. Wenn jedoch sowohl der EBIT-Wert als auch der EBITDA-Wert (31) steigen, was den endgültigen Wert erhöhen dürfte, dann könnte eine Aufteilung dieser Wertsteigerungen auf die verschiedenen Tätigkeitsbereiche zusammen mit den steigenden Investitionen, die sich auf die Ausschüttungen für den Aktionär auswirken, gerade entgegengesetzte Wirkung haben. V.1.2. Schlussfolgerungen zur Rentabilitätsberechnung von Fintecna (95) In diesem Zusammenhang hat der Wirtschaftsprüfer die vom Finanzberater von Alitalia, Mediobanca, angewandte Methodik überprüft, um den IRR (32) zu ermitteln, den Fintecna zum Zeitpunkt ihres Einstiegs bei AZ Servizi vorgesehen hatte und der auf 25,3 % veranschlagt wurde. Der Wirtschaftsprüfer konnte feststellen, dass die angewandten Berechnungsmethoden mit den in der Berufspraxis vorgesehenen und praktizierten Methoden vereinbar waren. Desgleichen hat der Wirtschaftsprüfer die vom Finanzberater der Fintecna, Citigroup, geleisteten Arbeiten untersucht und eine eigene Sensibilitätsanalyse vorgenommen. Dabei kam er zu folgenden Schlussfolgerungen: „Non abbiamo riscontrato elementi che debbano far concludere che la metodologia applicata per determinare un IRR pari al 25,3 % a fronte dell'investimento di Fintecna in AZ Servizi non sia corretta.“ (Wir konnten keine Anhaltspunkte ermitteln, aus denen gefolgert werden müsste, dass die zur Bestimmung eines IRR von 25,3 % im Zusammenhang mit der Beteiligung von Fintecna an AZ Servizi angewendete Methode nicht korrekt ist.) (96) Im Einzelnen hat der Wirtschaftsprüfer erneut die verschiedenen Elemente der von Fintecna vorgesehenen neuen Kapitalströme in Höhe von insgesamt 216 Mio. EUR wie unter Punkt 37 des Beschlusses über die Einleitung des Verfahrens beschrieben sowie die Aufteilung in Vorzugs- und Stammaktien untersucht und überdies die von Mediobanca vorgenommenen Berechnungen wie unter Punkt 38 des genannten Beschlusses beschrieben erneut überprüft. (97) Die von Fintecna geplante Kapitalbeteiligung soll folgendermaßen ablaufen: a) Im Jahr 2005 sollen insgesamt 130 Mio. EUR eingebracht werden, die sich folgendermaßen zusammensetzen: 98 Mio. EUR sollen über die Zeichnung von Stammaktion aufgebracht werden, wodurch Fintecna 51 % des Stammkapitals von AZ Servizi erwerben würde, und 32 Mio. EU würden in Form von Vorzugsaktion eingebracht (33). Damit würden Fintecna 58 % und Alitalia 42 % des Gesamtgesellschaftskapitals halten. b) 2006 soll das Kapital um weitere 64 Mio. EUR in Form von Vorzugsaktien aufgestockt werden. c) 2007 schließlich sollen nochmals 22 Mio. EUR über die Zeichnung von Vorzugsaktien eingebracht werden, womit Fintecna dann insgesamt 69,7 % des Gesamtgesellschaftskapitals von AZ Servizi kontrollieren würde und auch 51 % Anteile am Stammkapital hätte. Insgesamt bringt Fintecna 216 Mio. EUR ein, womit das Gesamtgesellschaftskapital von AZ Servizi auf 310 Mio. EUR ansteigt. (98) Hinsichtlich der von Mediobanca vorgenommenen Berechnungen der Ertragsentwicklung basieren die Ertragsschätzungen auf einem Ausgangswert, der anhand des Cashflows in 2008 berechnet wurde. Der für 2008 erwartete free Cashflow (netto, also nach Abzug der voraussichtlichen Wartungsaufwendungen, Sondermaßnahmen im Jahr 2008 und unter besonderer Berücksichtigung der Aufwendungen für Umstrukturierungen sowie der steuerlichen Anpassungen), der also den für den Aktionär verfügbaren Cashflow ausmacht, wird auf rund 35,6 Mio. EUR geschätzt. Nach der Überarbeitung wurde der Endwert (34) auf 442,7 Mio. EUR veranschlagt. Die Aufteilung des Endwerts auf die Aktionäre, Fintecna und AZ Fly, hängt weitgehend von der Kapitalstruktur ab: a) Die allein von Fintecna gehaltenen Vorzugsaktien machen 2008 38 % des Gesamtgesellschaftskapitals aus. Diese Aktien genießen jedoch eine Vorzugsdividende von 5 % des Gesamtgesellschaftskapitals, die sich 2008 auf 15,5 Mio. EUR belaufen dürfte. Es wurde noch einmal klargestellt, dass es diese Möglichkeit einer Vorzugsdividende von Anfang an gegeben hat, diese aber erst ab 2008 realisiert werden kann, weil es vor diesem Zeitpunkt an einem ausreichenden Nettoergebnis mangeln dürfte. Der aktualisierte Wert dieser Dividende entspricht 151,8 Mio. EUR. b) Der restliche Teil des Endwertes, also 442,7 — 151,8 = 290,9 Mio. EUR wird nach den Gesamtkapitalanteilen aufgeteilt, die die beiden Aktionäre halten. Auf die Fintecna entfallen damit 69,7 % bzw. 202,7 Mio. EUR, während die restlichen 30,3 % (88,2 Mio. EUR) auf AZ Fly entfallen. c) Der geschätzte Endwert würde sich für Fintecna somit auf 151,8 + 202,7 = 354,5 Mio. EUR belaufen. Im Verhältnis zu ihrem Kapitalbeitrag von 216 Mio. EUR (130 Mio. EUR in 2005, 64 Mio. EUR im Jahr 2006 und 22 Mio. EUR im Jahr 2007) und unter Berücksichtigung der liquiden Kassenbestände (in Höhe von 29 Mio. EUR), die bis Ende dieses Zeitraums verfügbar sind, ergibt sich für Fintecna ein interner Zinsfuß (IRR) von 25,3 %. (99) Der Wirtschaftsprüfer hat bestätigt, dass die angewandte Berechnungsmethode der fortlaufenden Kapitalzuführung über den normalisierten Cashflow eine hierfür anerkannte Methode darstellt. Außerdem hat er bestätigt, dass der in Ansatz gebrachte Wert für die Kapitalkosten (Ke: cost of equity) von 10,2 % auf einem Satz von risikofreien Staatstiteln von 4,25 %, einer Marktprämie von 4,50 % und einem Risikokoeffizienten (beta levered) von 0,88 basiert, der von vergleichbaren börsennotierten Unternehmen stammt (35), sowie schließlich auf einer Prämie von 2 %, die das Risiko erfasst, dass es sich bei AZ Servizi nicht um ein börsennotiertes Unternehmen handelt. (100) Der Wirtschaftsprüfer hat danach die von Citigroup zum gleichen Zweck vorgenommenen Berechnungen überprüft. Er weist darauf hin, dass diese auf der gleichen Datengrundlage beruhen, jedoch eine der anderen Standardbewertungsmethoden zur Ermittlung des Endwerts verwendet wurde, die nicht auf der fortlaufenden Kapitalzuführung über den Cashflow des Gesamtunternehmens, sondern auf der Anwendung von Marktvielfachen beruht, die anhand der EBITDA-Werte für jeden Geschäftsbereich (Wartung, Bodenabfertigungsdienste, Personal und Call Center, Informatikdienste) von AZ Servizi berechnet wurden. Diese Vielfachen wurden von vergleichbaren Unternehmen abgeleitet, die auf den gleichen Märkten tätig sind, und von denen bisweilen 30 % abgezogen wurden, da in Bezug auf die Tätigkeiten von AZ Servizi ein Nachfragemonopol vorliegt. Citigroup hat dabei vier Hypothesen mit positivem Ausgang auf der Grundlage des Umstrukturierungsplans von AZ Servizi in Betracht gezogen, angefangen von der vollständigen Erreichung der Ziele im Wege von Einsparungen und mehr Umsatz von dritter Seite bis hin zur Erreichung von nur 60 % der Ziele über Einsparungen und 85 % der Ziele im Umsatzbereich. (101) Auf der Grundlage der ursprünglich von Mediobanca in Betracht gezogenen Hypothese würde sich der IRR für Fintecna je nach den angesetzten Marktvielfachen zwischen 29 % und 38,3 % belaufen, wäre also höher als der von Mediobanca errechnete Wert (36). Der Durchschnitt der vier Hypothesen würde auf inoffizieller und mit einigen zusätzlichen Vorsichtselementen zu versehender Grundlage einen IRR von 18,7 bis 27,1 % ergeben, ein range, in dem auch der von Mediobanca berechnete Wert liegt. Nur die ungünstigste Hypothese würde im Ergebnis einen deutlich niedrigeren IRR zwischen 9,1 und 17,1 % ergeben, der immer noch den Kapitalkosten entspräche oder noch darüber läge. Der Wirtschaftsprüfer weist darauf hin, dass Citigroup bei seiner Bewertung nicht die am Ende vorhandene Kassenliquidität von 29 Mio. EUR berücksichtigt hat, die Fintecna zur Verfügung steht, und die nach allgemein zulässiger Praxis eigentlich mit in die Berechnung einbezogen werden müsste, wodurch sich diese Werte noch verbessern würden. Damit kommt der Wirtschaftsprüfer zu dem Schluss, dass die von Citigroup durchgeführte Bewertung die Schlussfolgerungen von Mediobanca bestätigt. (102) Außer der Bestätigung der von Mediobanca und Citigroup durchgeführten Analysen hat der Wirtschaftsprüfer eigene Überprüfungen und insbesondere eine Sensibilitätsanalyse des IRR vor dem Hintergrund des Endwerts von AZ Servizi und in Abhängigkeit von den Kapitalkosten und der Inflationsrate einerseits und einer neuen Berechnung des Endwerts von AZ Servizi andererseits durchgeführt. (103) Anhand der im geänderten Umstrukturierungsplan vorgesehenen Kapitalerhöhung durch Fintecna im Umfang von 216 Mio. EUR im Hinblick auf einen noch nicht verfügbaren Endwert zugunsten von Fintecna von 354,5 Mio. EUR mit einem IRR von 25,3 % kommt der Wirtschaftsprüfer zu dem Schluss, dass ein Endwert unter 10 % (320 Mio. EUR) z. B. (37) aufgrund von einem Ergebnis von Fintecna von unter 10 % einen IRR von 20,7 % ergeben würde. Ein Endwert von unter 20 % bezogen auf den Plan (284 Mio. EUR) würde einen IRR von 15,8 % ergeben. Bei einem Endwert von über 20 % bezogen auf den Plan (426 Mio. EUR) würde sich jedoch ein IRR von 33,8 % ergeben. (104) Nun wurden verschiedene Hypothesen („Szenarien“) ins Auge gefasst, die einen anderen Risikokoeffizienten (beta) und einen anderen Kapitalkostenwert (KE) ergeben. Diese Hypothesen sind in der nachstehenden Tabelle wiedergegeben, in der die sich für Fintecna ergebenden Endwerte (mit Ausnahme der verfügbaren 29 Mio. EUR), der interne Zinsfuß (IRR) und der um die Kapitalkosten in jedem Szenario aktualisierte Nettogegenwartswert (NPV) aufgeführt sind. Es sei daran erinnert, dass der NPV die verschiedenen Aufwendungen entsprechend den von Fintecna gezeichneten Kapitalerhöhungen sowie die Einnahmen aktualisiert, die in diesem Fall dem geschätzten Endwert und den am Ende des Zeitraums verfügbaren Mitteln entspricht. Ein positiver NPV zeigt eine Wertschöpfung für den Investor an. Szenario Beta levered Liquiditätsrisikoprämie Kapitalkosten Ke Endwert Fintecna IRR NPV Basis 0,88 2 % 10,20 % 354,5 Mio € 25,3 % +81Mio € Equity beta 1 2 % 10,75 % 333Mio € 22 % +52Mio € Ke + 2 % 1,32 2 % 12,20 % 287Mio € 16,20 % +19Mio € Gleichgew.-NPV 1,56 2 % 13,27 % 260Mio € 13,27 % 0Mio € Ke - 2 % 0,88 0 % 8,20 % 465Mio € 38,10 % +182Mio € Das Basisszenario entspricht dem von Alitalia, Fintecna und ihren Beratern ins Auge gefassten Szenario. Das „Equity beta“ Szenario berücksichtigt die Tatsache, dass die voraussichtlich schwache Verschuldung von AZ Servizi mathematisch zu einer Unterbewertung des Beta-Koeffizienten führt. Ein equity beta Koeffizient von 1 entspricht dem von Unternehmen, die auf dem gleichen Markt tätig sind, ohne dass dabei ein Abzug wegen der Verschuldung von AZ Servizi vorgenommen wurde. Dies führt zu einer Erhöhung der Kapitalkosten um etwa einen halben Punkt. Das Szenario „Ke + 2 %“ entspricht einem Beta-Koeffizienten von 1,32, was dem Durchschnitt der höheren Beta-Koeffizienten der in Betracht gezogenen Szenarien entspricht, wobei ebenfalls kein Abzug wegen der schwachen Verschuldung von AZ Servizi berücksichtigt ist. Hieraus ergibt sich eine Erhöhung der Kapitalkosten um 2 Punkte. Das Szenario „Gleichgewichts-NPV“ entspricht einem garantierten NPV-Wert von Null bzw. der Rentabilitätsschwelle der Operation. Es entspricht Kapitalkosten von 13,27 % und damit einem Beta-Koeffizienten von 1,56. Das Szenario „KE — 2 %“ hingegen entspricht einer Senkung der Kapitalkosten um 2 Punkte, was damit zusammen hängen kann, dass es keine Liquiditätsrisikoprämie mehr gibt oder der Beta-Koeffizient deutlich gesunken ist, oder eine Kombination dieser beiden Möglichkeiten dafür in Frage kommt. (105) Schließlich hat der Wirtschaftsprüfer eine umfassende neue Bewertung von AZ Servizi vorgenommen. Dabei kam eine ähnliche Methode wie die der Citigroup zur Anwendung, bei der der Unternehmenswert als die Summe der Werte der verschiedenen Geschäftsbereiche verstanden wird. Diese Werte wurden auf der Grundlage eines Marktvielfachen von EBITDA im Fall der Bodenabfertigungsdienste, des Personals und des Call-Centers und von EBITDA minus Investitionen für den Informatikbereich berechnet. Für die beiden letzten Geschäftsbereiche wurden Abzüge von jeweils 30 % vorgenommen. Der Wirtschaftsprüfer weist darauf hin, dass die Zuverlässigkeit dieser Methode der Marktvielfachen mit der Entwicklung der Finanzmärkte zunimmt, und dass man ihr in der internationalen Wirtschaftswissenschaft und in der Praxis zunehmende Bedeutung beimisst. Für die Wartung, wo die Tätigkeit ziemlich anders strukturiert ist, da die meisten Dienstleistungen weiterhin von Tochtergesellschaften von Fluggesellschaften erbracht werden, war die begrenzte Laufzeit der gegenwärtig ausgehandelten Verträge Anlass zur Anwendung eines Vermögensansatzes auf der Grundlage der Aktiva des Jahres 2008, was nach Angaben des Wirtschaftsprüfers eine generell zulässige Methode zur Bewertung eines Unternehmens darstellt (38). Auf dieser Grundlage und unter Berücksichtigung der Finanzlage im Jahr 2008 läge der Gesamtendwert von Fintecna zwischen 408 und 430 Mio. EUR und ergäbe einen IRR von 28,2 — 30,9 %, wobei dieser Wert auch von den Berechnungen von Mediobanca und Citigroup bestätigt wird. (106) Der Wirtschaftsprüfer zog daraus den Schluss, dass die festgestellte positive Differenz beim IRR gegenüber den gleichen Berechnungen nu