Beschluss (EU) 2022/795 der Kommission vom 10. September 2021 über die von Italien durchgeführte staatliche Beihilfe SA.48171 (2018/C) (ex 2018/NN, ex 2017/FC) zugunsten von Alitalia (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen C(2021) 6659) (Nur der italienische Text ist verbindlich) (Text von Bedeutung für den EWR)

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1) In diesem Szenario hätte der marktwirtschaftlich handelnde Wirtschaftsbeteiligte das Ertragspotenzial von Alitalia geprüft und bewertet, ob zu erwarten war, ob Alitalia das Darlehen und die damit verbundenen Zinsen bei Fälligkeit würde zurückzahlen können. (242) Da die Laufzeit des ursprünglichen Darlehens sechs Monate betrug, hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter anhand der vor der Gewährung des ursprünglichen Darlehens im Mai 2017 verfügbaren Informationen geprüft, welche Liquiditätslage bei Alitalia Ende Oktober 2017 zu erwarten gewesen wäre. (243) Die italienischen Behörden haben keine vor der Gewährung des ursprünglichen Darlehens durchgeführte Studie oder Bewertung vorgelegt, obwohl ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter eine solche Bewertung angefertigt hätte. Dennoch lässt sich — wenn auch ex post — das Ergebnis der Bewertung simulieren, die Italien vor der Gewährung des ursprünglichen Darlehens hätte vornehmen müssen, wenn es als marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter eine solche Bewertung anhand der ex ante verfügbaren Informationen vorgenommen hätte. (244) Obwohl die Bewertung unter dem Gesichtspunkt des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten auf der Grundlage zukunftsgerichteter Informationen erfolgt, hätte Italien die historischen Finanzdaten von Alitalia untersuchen und den Rückgang des freien Cashflows von Alitalia im Zeitraum 2015–2016 erkennen können. Wie in Erwägungsgrund 228 dargelegt, verzeichnete Alitalia sowohl 2015 als auch 2016 einen negativen freien Cashflow; im Januar und Februar 2017 lag der Zahlungsmittelabfluss proportional noch höher. Da Alitalia unter Sonderverwaltung gestellt worden war, war ferner zu erwarten, dass sich der Cashflow des Unternehmens aufgrund der in Erwägungsgrund 247 genannten Risiken und Unwägbarkeiten noch schlechter entwickeln würde. Diese Faktoren hätten den italienischen Behörden signalisiert, dass Alitalia das ursprüngliche Darlehen auch ohne die Umstrukturierungskosten zwischen Mai und Oktober 2017 wahrscheinlich zur Finanzierung seiner Betriebskosten verwendet hätte und nicht in der Lage gewesen wäre, das Kapital und die Zinsen des ursprünglichen Darlehens im Oktober 2017 zurückzuzahlen. (245) Die andere Methode zur Bewertung des erwarteten Cashflows von Alitalia Ende Oktober 2017 wäre gewesen, die Cashflow-Prognosen von Alitalia einzuholen. Am 4. Mai 2017 beantragten die Sonderverwalter das ursprüngliche Darlehen (im Folgenden „Antrag auf das ursprüngliche Darlehen“). Dieser Antrag enthielt eine Liquiditätsprognose bis Ende Oktober 2019, was ungefähr der Laufzeit des ursprünglichen Darlehens entsprach. (246) Auf der Grundlage des Liquiditätsplans wurde für die ersten sechs Monate der Sonderverwaltung, d. h. von Mai bis Oktober 2017, ein Liquiditätsbedarf von 671 Mio. EUR veranschlagt. Dem Plan lag die Annahme eines Anfangsbarvermögens zum 2. Mai 2017 in Höhe von 74 Mio. EUR und ohne staatliche Unterstützung ein Endbarvermögen zu Ende Oktober 2017 von -597 Mio. EUR zugrunde. Die detaillierte Prognose mit der monatlichen Cashflow-Prognose ist Tabelle 3 zu entnehmen. Tabelle 3 Liquiditätsprognosen bis zum 31. Oktober 2017 Quelle: Anlage zum Antrag vom 4. Mai 2017 auf das ursprüngliche Darlehen (247) Dem Antrag auf das ursprüngliche Darlehen zufolge wurde die Liquiditätsprognose in einer sehr instabilen Lage erstellt: Es waren weitere Streiks bei Alitalia zu erwarten; zudem bestand die Gefahr, dass Kreditkartenunternehmen im Voraus für Flugscheine bezahlte Beträge einseitig einziehen könnten und dass Zulieferer die Erbringung von Dienstleistungen verweigern könnten. Darüber hinaus war nicht bekannt, inwieweit die Kraftstoffpreise schwanken würden. In dem Plan waren auch keine mit dem Personalabbau verbundenen Umstrukturierungskosten vorgesehen und wurde nur von einer teilweisen Umsetzung des Geschäftsplans ausgegangen. (248) Dennoch geht aus dem Antrag auf das ursprüngliche Darlehen klar hervor, dass nicht damit gerechnet wurde, dass Alitalia das ursprüngliche Darlehen aus eigenen Mitteln würde zurückzahlen können. Die Prognosen legen nahe, dass die Sonderverwalter davon ausgingen, den vollen Betrag des ursprünglichen Darlehens zu verwenden (da der Kassenbestand Ende Oktober 2017 ein Minus von 597 Mio. EUR aufwies). Somit war nicht zu erwarten, dass Alitalia das Kapital oder die Zinsen des ursprünglichen Darlehens aus dem eigenen Cashflow zurückzahlen würde. (249) Abschließend ist festzuhalten, dass ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter an der Stelle des italienischen Staates im Umstrukturierungsszenario die im Mai 2017 verfügbaren Daten zu den vergangenen und erwarteten Cashflow-Positionen von Alitalia in seine Bewertung einbezogen hätte. Auf der Grundlage dieser Informationen hätte er den Schluss gezogen, dass die zwischen Mai und Oktober 2017 zu erwartenden Einnahmen von Alitalia nicht ausreichen konnten, um das Kapital des ursprünglichen Darlehens und etwaige Zinsen zurückzuzahlen. Daher hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter Alitalia ein solches Darlehen nicht gewährt. Da ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter Alitalia ein solches Darlehen nicht gewährt hätte, erübrigt sich eine Beurteilung des von Italien für das ursprüngliche Darlehen festgelegten Zinssatzes. (250) Im folgenden Abschnitt bewertet die Kommission, ob das ursprüngliche Darlehen im Veräußerungsszenario als marktkonform hätte gelten können, und zeigt in Erwägungsgrund 332, inwiefern diese Bewertung die Schlussfolgerung zum Umstrukturierungsszenario untermauert. 5.1.4.2.3.4. Bewertung unter dem Gesichtspunkt des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten in einem Veräußerungsszenario (251) In einem Veräußerungsszenario wäre ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber davon ausgegangen, dass die Höhe der bei Fälligkeit des ursprünglichen Darlehens verfügbaren Kassenmittel von den folgenden Faktoren abhängt: 1. von den Barmitteln, die Alitalia vom Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens bis zum Zeitpunkt seiner Veräußerung erwirtschaftet bzw. verliert (Veränderung des Kassenbestands), 2. vom Zeitplan für den Abschluss des Veräußerungsverfahrens und 3. von den Veräußerungserlösen. (252) Vor der Gewährung des ursprünglichen Darlehens hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber diese drei Faktoren bewertet und zu jedem eine Erwartung formuliert. Auf der Grundlage dieser Erwartungen hätte der marktwirtschaftlich handelnde Kapitalgeber über die Gewährung des Darlehens entschieden. In Ermangelung jeglicher Nachweise, dass der italienische Staat einen solchen Entscheidungsprozess durchlaufen hätte, hat die Kommission, gestützt auf die vor der Gewährung des ursprünglichen Darlehens verfügbaren Informationen, diesen Prozess nachgebildet und die einschlägigen Faktoren bewertet. 5.1.4.2.3.4.1. Veränderung des Kassenbestands (253) Wie in Erwägungsgrund 246 angemerkt, gingen die Sonderverwalter davon aus, dass Alitalia vom 5. Mai bis zum 30. Oktober 2017 Barmittel in Höhe von 671 Mio. EUR in Anspruch nehmen würde. Ohne das ursprüngliche Darlehen hätte sich der Kassenbestand von Alitalia auf -597 Mio. EUR belaufen. (254) Folglich sollten zum Fälligkeitstermin (5. November 2017) nicht mehr als 3 Mio. EUR des ursprünglichen Darlehensbetrags übrig bleiben. (255) Aus den historischen Cashflows und den im Antrag auf das ursprüngliche Darlehen genannten finanziellen Prognosen hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber gefolgert, dass die Rückzahlung des ursprünglichen Darlehens bei Fälligkeit davon abhing, dass Alitalia vor dem 5. November 2017 zu einem ausreichend hohen Preis veräußert wird. Genauer gesagt hätte der Verkaufspreis mindestens 627 Mio. EUR betragen müssen, entsprechend der Rückzahlung der Verbindlichkeiten von 630 Mio. EUR abzüglich des bei Fälligkeit erwarteten Kassenbestands von 3 Mio. EUR. 5.1.4.2.3.4.2. Fälligkeit des Darlehens und Zeitplan der Veräußerung (256) Angesichts der Schlussfolgerung in Erwägungsgrund 255 wird die Kommission untersuchen, ob ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber auf der Grundlage der zum Zeitpunkt der Darlehensgewährung verfügbaren Informationen erwartet hätte, dass das Veräußerungsverfahren innerhalb von sechs Monaten abgeschlossen wird. (257) Die Kommission ist der Ansicht, dass es unrealistisch gewesen wäre, zu erwarten, dass die Veräußerung von Alitalia im Rahmen eines Ausschreibungsverfahrens innerhalb der vorgesehenen Ursprungslaufzeit des gewährten Darlehens (d. h. innerhalb von sechs Monaten) durchgeführt und abgeschlossen worden wäre. Die Kommission ist insbesondere der Auffassung, dass die Veräußerung eines unter Sonderverwaltung gestellten Unternehmens aufgrund der Komplexität des Sachverhalts sowie der großen Zahl der betroffenen Akteure und zu berücksichtigenden Interessen im Durchschnitt einen längeren Zeitraum erfordert. Diese Auffassung steht im Einklang mit einer aktuellen Studie des Internationalen Währungsfonds, in der eine Schätzung des durchschnittlichen Zeitbedarfs für die Durchführung des Veräußerungsprogramms im Rahmen der italienischen Sonderverwaltungsregelung vorgenommen wird. (88) In dieser Studie wird geschätzt, dass das Veräußerungsprogramm normalerweise innerhalb von zwei bzw. drei Jahren abgeschlossen wird, je nachdem, ob es im Rahmen der Sonderverwaltung nach dem Prodi-bis-Gesetz oder nach dem Marzano-Gesetz (Letzteres gilt für Alitalia) erfolgt. (258) Die Kommission nimmt das Vorbringen der italienischen Behörden zur Kenntnis, dass das Veräußerungsprogramm von Alitalia — Linee Aeree Italiane im Jahr 2008 unter der damaligen Sonderverwaltung innerhalb von sechs Monaten abgeschlossen wurde. Die Kommission ist jedoch der Auffassung, dass dieser Präzedenzfall für den vorliegenden Fall nicht relevant ist. Erstens gehörten die Ereignisse, die zum Verkauf der Vermögenswerte von Alitalia — Linee Aeree Italiane im Jahr 2008 an die CAI-Gruppe führten, zu umfassenderen Bemühungen des italienischen Staates um die Veräußerung seiner 49,9%igen Beteiligung an Alitalia — Linee Aeree Italiane. Diese Bemühungen gehen bis mindestens Oktober 2006 zurück, wie in Erwägungsgrund 15 der Entscheidung C(2008) 6745 der Kommission vom 12. November 2008 beschrieben. Folglich lässt sich der Zeitrahmen des 2008 abgeschlossenen Veräußerungsverfahrens nicht eindeutig bestimmen, er dürfte jedoch viel länger sein als die von den italienischen Behörden angesetzten sechs Monate. Zweitens vertritt die Kommission die Auffassung, dass der frühere Versuch, Alitalia — Linee Aeree Italiane in den Jahren 2006 bis 2008 zu veräußern, wie in Abschnitt 3.1 der genannten Entscheidung beschrieben, insbesondere gezeigt hat, wie komplex die Veräußerung eines so großen und bereits seit vielen Jahren in Notlage befindlichen Unternehmens ist. (259) Drittens ist die Kommission auch der Auffassung, dass die Entwicklungen zwischen 2008 und 2017 unter der Eigentümerschaft von CAI und später im Rahmen der Partnerschaft zwischen CAI und Etihad die Attraktivität einer Investition in Alitalia nur verringerten, was die Veräußerung noch komplexer gemacht und den erforderlichen Zeitrahmen weiter verlängert hätte. Grund hierfür sind die wiederholt gescheiterten Versuche (siehe Erwägungsgründe 218 bis 229), die finanzielle Rentabilität von Alitalia zu verbessern. (260) Viertens ist die Kommission der Auffassung, dass die geringe Attraktivität einer Investition in Alitalia als laufendes Unternehmen und der Umstand, dass wahrscheinlich eine vollständige und komplexe Umstrukturierung der Fluggesellschaft notwendig war, den Zeitrahmen einer Veräußerung zwangsläufig verlängert hätten. Die Kommission stellt insbesondere fest, dass im Sonderverwaltungsprogramm auch mit der Größe des Unternehmens verbundene Aspekte berücksichtigt werden, etwa in Bezug auf die Erhaltung des Beschäftigungsniveaus. Aus diesem Grund wäre zu erwarten, dass das Veräußerungsverfahren länger dauern könnte als die vorgesehenen sechs Monate. Vor diesem Hintergrund ist die Kommission der Auffassung, dass ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber nicht damit gerechnet hätte, dass der Verkauf von Alitalia im Jahr 2017 innerhalb von sechs Monaten abgeschlossen gewesen wäre. 5.1.4.2.3.4.3. Erlöse aus der Veräußerung von Alitalia (261) Bevor die Kommission eine Schätzung des potenziellen Erlöses aus dem Verkauf von Alitalia vornimmt, wird sie die Situation der Vermögenswerte von Alitalia und der potenziellen damit verbundenen Verbindlichkeiten am 1. Mai 2017 noch einmal zusammenfassen. (262) Am 1. Mai 2017 waren bei der Alitalia-Gruppe insgesamt 123 Flugzeuge in Betrieb (25 Langstrecken-, 78 Mittelstrecken- und 20 Regionalflugzeuge). Davon besaß Alitalia selbst 41 Flugzeuge (7 Langstrecken- und 34 Mittelstreckenflugzeuge); 77 Flugzeuge waren geleast und sind zugunsten der Leasinggeber verpfändet. Alitalia besitzt keine Immobilien, sondern mietet Flächen an den Flughäfen, an denen das Unternehmen tätig ist. Alitalia verfügt auch über beträchtliche immaterielle Vermögenswerte im Zusammenhang mit der Marke Alitalia sowie den Lizenzen und dem Geschäftswert des Unternehmens. Hohe Beträge, die in der Bilanz als Teil des Anlage- und Umlaufvermögens ausgewiesen sind, beziehen sich auf die geleasten Flugzeuge (z. B. aktivierte Wartungskosten). (263) Am 1. Mai 2017 beliefen sich der Gesamtbuchwert des Anlagevermögens von Alitalia, wie in Tabelle 2 dargestellt, auf [mehr als 2] Mrd. EUR und das Umlaufvermögen auf [weniger als 1] Mrd. EUR (89); daraus ergibt sich ein Buchwert des Gesamtvermögens von [mehr als 3] Mrd. EUR. Dieser Buchwert des Gesamtvermögens sollte zusammen mit den in der Bilanz ausgewiesenen beträchtlichen Verbindlichkeiten von Alitalia ([mehr als 3] Mrd. EUR) und den mit dem Leasing der Flugzeuge verbundenen Eventualverbindlichkeiten (künftige Ratenzahlungen, [X,X] Mrd. EUR) betrachtet werden. Wie in Erwägungsgrund 264 Buchstabe b dargelegt, lassen sich die Höhe der mit dem Betriebsvermögen zusammenhängenden Verbindlichkeiten und die Höhe des Nettobuchwerts der zum Verkauf stehenden betrieblichen Vermögenswerte aus der Bilanz nicht erkennen. Dies ist darauf zurückzuführen, dass die Flugzeuge die wertvollsten Vermögenswerte darstellen und 77 Flugzeuge geleast sind. (264) Zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens waren die Erlöse aus der Veräußerung von Alitalia aus folgenden Gründen ungewiss und schwer vorhersehbar: a) Der Umfang des zu veräußernden Unternehmens war noch nicht festgelegt, da die Sonderverwalter das Mandat zum Verkauf von Alitalia erst am 1. August 2017 erhielten (siehe Erwägungsgründe 58 und 59). Daher konnte ein potenzieller Käufer zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens nicht wissen, welche Teile von Alitalia zum Verkauf stehen würden (siehe Erwägungsgründe 262 und 263). Folglich hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter keine Gewissheit über den Umfang des Angebots gehabt, das ein Käufer vorgelegt hätte. b) Es war noch nicht bekannt, in welchem Umfang Verbindlichkeiten bei Alitalia im Rahmen der Sonderverwaltung verbleiben würden. Bei diesen Verbindlichkeiten handelt es sich um Verpflichtungen, die zwar vor Beginn des Sonderverwaltungsverfahrens entstanden sind, aber von Alitalia im Rahmen der Sonderverwaltung bedient werden müssen, weil sie für die Betriebstätigkeit von Alitalia notwendig sind (z. B. Finanzierungsleasingverträge). Die Kommission stellt fest, dass es angesichts der hohen Verbindlichkeiten von Alitalia (3,7 Mrd. EUR, siehe Tabelle 2) für einen potenziellen Käufer entscheidend war, den Umfang der im Rahmen Sonderverwaltung bei Alitalia verbleibenden Verbindlichkeiten zu kennen, um sein Angebot zu formulieren. c) Der Veräußerungserlös hängt vom Umfang der Vermögenswerte des Unternehmens ab, für die der Käufer bietet, und davon, welchen Wert der Käufer daraus ziehen kann. Beide Faktoren hängen vom Käufer ab und sind daher vom Verkäufer vorab nur sehr schwer einzuschätzen. (265) In Anbetracht dieser Ungewissheiten und Schwierigkeiten wird die Kommission anhand der von Italien vorgelegten Nachweise (Abschnitt 4.2) und anderer öffentlich zugänglicher Informationen, die zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens vorlagen, eine Schätzung der potenziellen Größenordnung des Verkaufspreises vornehmen. (266) Darüber hinaus wird die Kommission auch Ex-post-Informationen untersuchen, nämlich die Bewertungsstudie von Leonardo & Co vom 16. Oktober 2017, die sich zumindest teilweise auf Informationen stützt, die zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens vorlagen (Abschnitt 4.2.2.1); und die nach Veröffentlichung der Ausschreibung bei den Sonderverwaltern für die Vermögenswerte von Alitalia eingegangenen Angebote (Abschnitt 2.6). Auch wenn sich ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber bei seiner Bewertung nicht auf Ex-post-Nachweise stützen konnte, stellen diese Angebote einen Ex-post-Referenzwert für die Ex-ante-Nachweise dar. 5.1.4.2.3.4.3.1 Ex-ante-Nachweise 5.1.4.2.3.4.3.1.1 Der Bestätigungsbericht von Dr. Ranalli (im Folgenden „Bestätigungsbericht“) (267) Italien behauptet (90), die Entscheidung über die Gewährung des ursprünglichen Darlehens auf der Grundlage des Sanierungsplans getroffen zu haben. Dieser Geschäftsplan war ursprünglich von der vor Beginn der Sonderverwaltung zuständigen Unternehmensleitung erarbeitet worden und wurde später von KPMG, Roland Berger und Dr. Ranalli überarbeitet (Abschnitt 4.2.1.2). (268) Der Bestätigungsbericht umfasst eine Schätzung des Werts von Alitalia, die sich aus der Anwendung eines Discounted-Cashflow-Modells auf den überarbeiteten Sanierungsplan ergab. Ziel des Berichts war es unter anderem, nachzuweisen, dass der Unternehmenswert von Alitalia zum 31. Dezember 2016 höher war als das investierte Kapital. Sowohl der Unternehmenswert als auch das investierte Kapital von Alitalia entsprechen der Summe aus dem Wert der Verbindlichkeiten von Alitalia und seines Eigenkapitals. Während jedoch der Unternehmenswert anhand des Marktwerts der Verbindlichkeiten und des Eigenkapitals berechnet wird, basiert die Berechnung des investierten Kapitals auf Buchwerten. Durch den Nachweis, dass der Unternehmenswert das investierte Kapital von Alitalia übersteigt, wird im Bestätigungsbericht der Schluss gezogen, dass die Buchwerte der Verbindlichkeiten und des Eigenkapitals von Alitalia nicht zu hoch angesetzt sind. (269) Aus dem Bestätigungsbericht geht hervor, dass der Buchwert der Nettoverbindlichkeiten von Alitalia in Höhe von [XXXX] Mio. EUR (91) und der Buchwert des Eigenkapitals in Höhe von [XXX,X] Mio. EUR im Dezember 2016 die jeweiligen Marktwerte angemessen abbilden. Daher betrug der Unternehmenswert von Alitalia zum 31. Dezember 2016 mindestens [XXXX,X] Mio. EUR, was dem Buchwert des investierten Kapitals entspricht. (92) (270) Schließlich stellt die Kommission fest, dass im Bestätigungsbericht geschätzt wird, dass sich der Unternehmenswert von Alitalia infolge der im Sanierungsplan vorgesehenen Umstrukturierung bis zum 31. Dezember 2019 auf [XXXX] Mio. EUR belaufen könnte. (271) Die Kommission stellt fest, dass sich die Schätzungen im Bestätigungsbericht auf den Unternehmenswert beziehen, der aus mehreren Gründen nicht dem Wert entspricht, den ein potenzieller Käufer oder Kapitalgeber für Alitalia zu zahlen bereit gewesen wäre. Erstens schließt der Unternehmenswert die Verbindlichkeiten gegenüber den Gläubigern ein. Zweitens basierte der Unternehmenswert auf der Annahme einer lückenlosen Fortführung des Unternehmens, was nicht der Fall war, als Alitalia unter Sonderverwaltung gestellt wurde. Um zu berechnen, welchen Wert ein Käufer zu zahlen bereit gewesen wäre, müssen die mit den zu veräußernden Vermögenswerten verbundenen Verbindlichkeiten vom Unternehmenswert abgezogen werden. (272) Die Kommission stellt ferner fest, dass ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber aus dem Bestätigungsbericht hätte ableiten können, dass der Buchwert des Eigenkapitals von [100–150] Mio. EUR den Marktwert des Eigenkapitals von Alitalia angemessen abbildete. Daher hätte ein solcher Kapitalgeber den Buchwert des Eigenkapitals als Näherungswert für den Veräußerungspreis von Alitalia zum 31. Dezember 2016 zugrunde legen können. Nach Ansicht der Kommission wäre dieser zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens kein zuverlässiger Indikator gewesen, da die im Bestätigungsbericht ausgewiesenen Verbindlichkeiten von Alitalia weitgehend eingefroren und somit für die Veräußerung von Alitalia im Rahmen des Sonderverwaltungsverfahrens nicht mehr relevant waren. Daher könnte der Eigenkapitalwert von Alitalia unter Sonderverwaltung höher gewesen sein als der entsprechende Wert des Unternehmens, bevor es unter Sonderverwaltung gestellt wurde. (273) Allerdings hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Kapitalgeber die Höhe der mit dem zu veräußernden Unternehmen verbundenen Verbindlichkeiten zum Zeitpunkt der Gewährung des ursprünglichen Darlehens nicht gekannt, da diese noch nicht festgelegt waren. Dies ist ein entscheidender Unsicherheitsfaktor, da der Veräußerungspreis von [100–150] Mio. EUR, der auf der Grundlage des Eigenkapitalwerts von Alitalia vor der Sonderverwaltung berechnet wurde, deutlich unter den zur Rückzahlung des Darlehens erforderlichen 627 Mio. EUR liegt (siehe Erwägungsgrund 255). (274) Nach Ansicht der Kommission hätte ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter auch deshalb Zweifel an der Bewertung im Bestätigungsbericht gehabt, weil die Studie und ihre Annahmen nicht replizierbar waren. Was die Replizierbarkeit angeht, so enthält der Bestätigungsbericht keine genaue Schätzung des Unternehmens- und Eigenkapitalwerts von Alitalia im Jahr 2016. Dieser Wert lässt sich anhand der im Bericht verfügbaren Daten nicht berechnen, da einige der dazu erforderlichen Parameter, insbesondere der Abzinsungssatz (d. h. die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten — weighted average cost of capital, im Folgenden „WACC“) nicht ausgewiesen ist. (275) Die Kommission bat die italienischen Behörden um Klarstellungen zur Berechnung des Unternehmenswerts, insbesondere für Ende 2016, aber Italien konnte keine Erklärungen liefeRn. Italien sagte auch zu, Dr. Ranalli selbst um eine Klarstellung der Schätzungen zu bitten (93), doch die Kommission erhielt diesbezüglich keine Antwort. (276) In Bezug auf die Annahmen stützt sich die Bewertung im Betätigungsbericht auf den überarbeiteten Sanierungsplan, der ursprünglich von der Alitalia-Unternehmensleitung vor Beginn des Sonderverwaltungsverfahrens erstellt worden war. Es sprechen mehrere Gründe dagegen, diesen Geschäftsplan als Grundlage für die Bewertung von Alitalia unter Sonderverwaltung heranzuziehen. (277) Erstens sah der Sanierungsplan ehrgeizige Spar- und ertragssteigernde Maßnahmen vor, die nach den Berechnungen der Kommission die Kapitalrendite (return on invested capital — ROIC) von Alitalia im Jahr 2021, dem letzten Jahr des Sanierungsplans, auf 23,71 % erhöhen würden. (94) Diese Kapitalrendite liegt deutlich über dem auf Seite 121 des Sanierungsplans genannten Branchendurchschnitt von 6 %. Ein marktwirtschaftlich handelnder Wirtschaftsbeteiligter würde annehmen, dass ein potenzieller Käufer oder Kapitalgeber dieses Rentabilitätsziel skeptisch sieht, da Alitalia in der Vergangenheit die Ziele früherer Pläne wiederholt verfehlt hat (siehe Erwägungsgründe 221 bis 225). Darüber hinaus hing die Verwirklichung eines so ehrgeizigen Gewinnziels von einer erfolgreichen Umstrukturierung von Alitalia ab, was jedoch aus Sicht eines marktwirtschaftlich handelnden Kapitalgebers nicht selbstverständlich gewesen wäre, zumal sich das Unternehmen zum Zeitpunkt der Darlehensgewährung in einer N