Beschluss (EU) 2024/2864 der Kommission vom 24. November 2023 über SA.32179 (2014/C) — Staatliche Beihilfemaßnahmen zugunsten von Trenitalia S.p.A. und FS Logistica S.p.A. — Italien (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen C(2023) 7891)

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ung des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten von Bedeutung, ob FS zum Zeitpunkt der Entscheidung über die Übertragungen von Vermögenswerten Grund zu der Annahme hatte, dass es sich im Vergleich zum Status-quo-Szenario um eine rentable Entscheidung auf Ebene der FS-Gruppe handelte (siehe auch Erwägungsgrund 154). (157) In den folgenden Unterabschnitten (8.1.1.2.2 bis 8.1.1.2.4) wird die Kommission das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten anwenden, um die zu untersuchenden Maßnahmen auf der Grundlage der einschlägigen Nachweise zu bewerten, die in den in Abschnitt 5.2.3.2 beschriebenen Studien vorgelegt wurden. Die Kommission wird prüfen, ob die zu untersuchenden Maßnahmen mit dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten im Einklang stehen. 8.1.1.2.2. Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten (158) In diesem Abschnitt wird die Kommission das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten auf der Grundlage der Daten der PwC-Studien vom April und Dezember 2019 anwenden (108). Für die Anwendung des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten werden die Nettogewinne der Holdinggesellschaft (FS) als Aktionärin berechnet, da die Vermögensübertragungen eine Veränderung des Eigenkapitals der begünstigten Unternehmen und der ursprünglichen Eigentümerin der übertragenen Vermögenswerte zur Folge haben (siehe Erwägungsgrund 154). Die Kommission wird sich auf das Eigenkapital statt auf den Unternehmenswert stützen, da es einem privaten Investor, der einer Tochtergesellschaft Eigenkapital zuführt, nicht um die Erhöhung des Wertes des Unternehmens an sich, sondern um die Wertsteigerung seiner eigenen Beteiligung am Kapital des Unternehmens geht (siehe Erwägungsgrund 160). (159) Um das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten aus Sicht der Holdinggesellschaft (FS) als Aktionärin anzuwenden (Erwägungsgrund 154), wird die Kommission die Wertsteigerung des Eigenkapitals der die Vermögenswerte übernehmenden Tochtergesellschaften (Trenitalia und FS Logistica) mit dem Wertverlust des Eigenkapitals der Tochtergesellschaft vergleichen, der diese Vermögenswerte entzogen wurden (RFI) (109). Die Übertragungen von Vermögenswerten entsprechen dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten, wenn die Wertsteigerung des Eigenkapitals der Tochtergesellschaften, die die Vermögenswerte erhalten, größer als oder zumindest gleich dem Wertverlust des Eigenkapitals der Tochtergesellschaft ist, die ursprünglich Eigentümerin dieser Vermögenswerte war. Daher wird im vorliegenden Fall davon ausgegangen, dass die zu prüfenden Maßnahmen das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten erfüllen, wenn die beiden folgenden Bedingungen erfüllt sind: a) der Wert des Eigenkapitals der begünstigten Unternehmen, nämlich FS Logistica und Trenitalia, ist positiv; b) die Wertsteigerung des Eigenkapitals auf der Ebene der begünstigten Unternehmen ist größer oder kompensiert zumindest den Wertverlust des Eigenkapitals auf der Ebene von RFI, der ursprünglichen Eigentümerin der Vermögenswerte. (160) Zusammengenommen bedeuten die in Erwägungsgrund 159 Buchstaben a und b genannten Bedingungen, dass die Übertragungen von Vermögenswerten dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten genügen, wenn sie nicht zu einem Wertverlust des Eigenkapitals auf Ebene der FS-Gruppe führen. Ein solcher Wertverlust des Eigenkapitals würde in zwei Szenarien eintreten. (161) Das erste ist das Szenario, in dem der Wert des Eigenkapitals der begünstigten Unternehmen negativ ist, weil ihre Schulden höher sind als der Wert ihres Vermögens. In einem solchen Szenario würden alle zusätzlichen Vermögenswerte, die auf diese Unternehmen übertragen werden, zumindest teilweise für Rückzahlungen an Gläubiger verwendet. Daher ist ein positiver Eigenkapitalwert der begünstigten Unternehmen (d. h. die Erfüllung der in Erwägungsgrund 159 Buchstabe a genannten Bedingung) erforderlich, um nachzuweisen, dass die Übertragungen der Vermögenswerte mit dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten im Einklang stehen, da dadurch sichergestellt wird, dass die Vorteile der übertragenen Vermögenswerte der Aktionärin dieser Unternehmen (nämlich FS) und nicht den Unternehmen selbst als Gläubiger zugutekommen. (162) Das zweite Szenario, in dem ein Verlust an Eigenkapital eintreten würde und damit der Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten nicht erfüllt wäre, liegt vor, wenn die begünstigten Unternehmen die Vermögenswerte schlechter nutzen als die ursprüngliche Eigentümerin und eine geringere Rendite für diese Vermögenswerte erzielen. In diesem Szenario würden die Vermögensübertragungen die Gewinne und damit den Eigenkapitalwert auf Gruppenebene verringern. Damit die Übertragungen der Vermögenswerte dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten entsprechen, dürfen sie daher nicht Wert vernichten (d. h. Erfüllung der in Erwägungsgrund 159 Buchstabe b genannten Bedingung). In diesem Szenario ist das Bestehen von Synergien, d. h. höhere Erträge aus der Übertragung der Vermögenswerte an die begünstigten Unternehmen, anstatt sie bei der ursprünglichen Eigentümerin zu belassen, ein zusätzliches Argument, das die Rentabilitätsanreize, die den Übertragungen von Vermögenswerten zugrunde liegen, verdeutlicht. (163) Die Kommission stellt fest, dass in der PwC-Studie vom April 2019 der Unternehmenswert der an den Übertragungen von Vermögenswerten beteiligten Unternehmen geschätzt wird. Wie in der E.CA-Studie (siehe Abschnitt 5.2.3.2 Unterabschnitt c) dargelegt, ist der Unternehmenswert eine geeignete Messgröße, um zu beurteilen, ob die in den Erwägungsgründen 86 und 87 beschriebenen Investitionen, die durch die Übertragungen von Vermögenswerten ermöglicht werden, rentabel sind. Der Grund dafür ist, dass diese Investitionen dem Unternehmen insgesamt Vorteile bringen, nicht spezifisch den Gläubigern oder den Aktionären. Entscheidend im Rahmen des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten ist jedoch die Perspektive der Holdinggesellschaft (FS) als Aktionärin (siehe Erwägungsgründe 158 und 159). Die Kommission ist der Auffassung, dass eine private Holdinggesellschaft, die einer Tochtergesellschaft Eigenkapital zuführt (d. h. der Maßstab für die Bewertung des Verhaltens der FS-Holding im vorliegenden Fall – siehe Erwägungsgrund 154), eher an der Wertsteigerung ihrer eigenen Beteiligung am Kapital der Tochtergesellschaft als an der Erhöhung des Unternehmenswerts (110) der Tochtergesellschaft an sich interessiert ist. Der Wert einer solchen Beteiligung hängt sowohl vom Unternehmenswert der Tochtergesellschaft als auch vom Betrag der Verbindlichkeiten der Tochtergesellschaft ab. Selbst wenn der Unternehmenswert der Tochtergesellschaft infolge der Eigenkapitalzufuhr steigt, kann eine solche Erhöhung daher eher den Gläubigern als der Holdinggesellschaft zugutekommen, wenn die Schulden höher sind als der Unternehmenswert. Daher ist die Kommission der Auffassung, dass der Unternehmenswert insgesamt nicht direkt für die Anwendung des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten herangezogen werden kann; die geeignete Messgröße ist vielmehr der Eigenkapitalwert der begünstigten Tochtergesellschaften sowie der der ursprünglichen Eigentümerin der Vermögenswerte. (164) Die Kommission stellt fest, dass es in der Praxis möglich sein kann, den Wert des Eigenkapitals durch Abzug des Buchwerts der Nettoschulden vom Unternehmenswert zu berechnen, wenn der Buchwert der Schulden eine gute Annäherung an den Marktwert darstellt (111). Der Buchwert der Schulden kann als gute Näherung an ihren Marktwert angesehen werden, wenn der Zinssatz, den ein Unternehmen für die (neuen und bestehenden) Schulden zahlt, die aktuelle Bonität dieses Unternehmens widerspiegelt. So liegt beispielsweise der Marktwert der Verbindlichkeiten eines Unternehmens unter seinem Buchwert, wenn sich die Kreditwürdigkeit des Unternehmens im Vergleich zum Zeitpunkt der Schuldenaufnahme verschlechtert, da der Markt für alle neuen Verbindlichkeiten dieses Unternehmens einen höheren Zinssatz verlangen würde. Die Kommission wird in den Erwägungsgründen 165 und 168 die Plausibilität der Annahme prüfen, dass der Marktwert der Schulden sowohl für FS Logistica als auch für Trenitalia unter dem Buchwert der Schulden liegt. (165) In Bezug auf die Übertragung der Vermögenswerte auf Trenitalia stellt die Kommission fest, dass sich Trenitalia zu dem Zeitpunkt, zu dem die Beschlüsse über die Übertragung der Vermögenswerte gefasst wurden, in einer finanziellen Notlage befand, obwohl es sich nicht um ein Unternehmen in Schwierigkeiten im Sinne der Rettungs- und Umstrukturierungsleitlinien (112) handelte. In der Tat hatte Trenitalia in den fünf Jahren vor der Übertragung der Vermögenswerte (113) Verluste gemeldet, hatte finanzielle Schwierigkeiten und bedurfte einer Kapitalerhöhung. Bei Unternehmen, die sich in dieser Situation befinden, wird der Marktwert ihrer Schulden oft durch den Buchwert der Schulden zu hoch eingeschätzt, da die künftigen Cashflows im Zusammenhang mit Schulden risikoreicher sind und daher einen niedrigeren Gegenwartswert haben (siehe Erwägungsgrund 164). Daher wäre es nicht angemessen, den Wert des Eigenkapitals von Trenitalia zu berechnen, indem der Buchwert der Nettoschulden vom Unternehmenswert abgezogen wird. Bei Unternehmen wie Trenitalia dürfte der Buchwert der Schulden zum Zeitpunkt der Entscheidung über die Übertragung der Vermögenswerte höher gewesen sein als ihr Marktwert, was zu einer Unterschätzung des Eigenkapitalwerts und somit zu einer möglicherweise falschen Schlussfolgerung hinsichtlich der Nichtmarktkonformität der Vermögensübertragung führt. (166) Daher wird die Kommission die PwC-Studie vom Dezember 2019 heranziehen, um die Marktkonformität der Übertragung der Vermögenswerte von RFI an Trenitalia zu bewerten. Wie in Abschnitt 5.2.3.2 dargelegt, wird in dieser Studie der Wert des Eigenkapitals von RFI und Trenitalia anhand eines Eigenkapitalmodells (discounted cash flow to equity) geschätzt. Anders als bei der in Erwägungsgrund 164 genannten Methode erfordert das Eigenkapitalmodell explizite Prognosen der Finanzierungs-Cashflows, d. h. der Emission von Schuldtiteln, der Schuldentilgung und der Zinskosten. Im Vergleich zu der in Erwägungsgrund 164 genannten Methode ist das Eigenkapitalmodell für ein Unternehmen, das wie Trenitalia Verluste meldet, besser geeignet, da die Annahme, dass der Marktwert der Schulden zum Zeitpunkt der Entscheidungen über die Übertragung der Vermögenswerte dem Buchwert entspricht, nicht plausibel ist. (167) Wie in Erwägungsgrund 93 dargelegt, wird in der PwC-Studie vom Dezember 2019 im Szenario mit den Vermögensübertragungen ein positiver Wert des Eigenkapitals für Trenitalia geschätzt, der um 138,1 Mio. EUR höher liegt als im Szenario ohne diese Übertragungen. Der geschätzte Eigenkapitalwert von RFI ist ebenfalls positiv; dieser Wert liegt um 16,7 Mio. EUR unter dem Szenario ohne die Übertragung der Vermögenswerte. Insgesamt geht aus diesen Schätzungen hervor, dass infolge der Übertragung der Vermögenswerte von RFI auf Trenitalia auf Ebene der FS-Gruppe ein Nettowertzuwachs des Aktienwerts in Höhe von 121,4 Mio. EUR (138,1 Mio. EUR minus 16,7 Mio. EUR) erzielt wurde. (168) In Bezug auf die Übertragung der Vermögenswerte auf FS Logistica hält die Kommission die in Erwägungsgrund 164 genannten Annahmen für RFI und FS Logistica für plausibel. Der Grund dafür ist, dass es sich bei diesen Unternehmen zum Zeitpunkt der Entscheidung über die Übertragung der Vermögenswerte um Unternehmen handelte, die sich in einer stabilen bzw. Wachstumsphase befanden. In diesem Fall ist die Berechnung des Eigenkapitalwerts anhand der in Erwägungsgrund 164 genannten Methode konservativ, da die zur Finanzierung des Unternehmenswachstums wahrscheinlich erforderlichen Fremdkapitalzuflüsse nicht berücksichtigt werden. (169) Um das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten auf die Übertragungen von Vermögenswerten von RFI an FS Logistica anzuwenden, berechnet die Kommission daher den Eigenkapitalwert der beiden Unternehmen, indem sie den Buchwert ihrer Nettoschulden von ihrem Unternehmenswert abzieht, wie er in der PwC-Studie vom April 2019 geschätzt wurde. (170) Diese Berechnungen zeigen, dass die Übertragungen von Vermögenswerten von RFI an FS Logistica zu einer Erhöhung des Eigenkapitalwerts der FS-Gruppe um 14,1 Mio. EUR führte. Diese Erhöhung ergibt sich aus einer Wertschöpfung von 26 Mio. EUR (114) durch FS Logistica und einem Eigenkapitalverlust von 11,9 Mio. EUR von RFI (115). Die Kommission stellt fest, dass dieses Ergebnis auf den höheren Unternehmenswert im Szenario mit den Vermögensübertragungen im Vergleich zu dem Szenario zurückzuführen ist, in dem die Vermögenswerte bei RFI verbleiben (siehe Erwägungsgrund 88). Die Gründe dafür sind: i) Der Eigenkapitalwert von FS Logistica wird als Differenz zwischen dem Unternehmenswert und dem Buchwert seiner Nettoschulden berechnet, und ii) der Buchwert der Nettoschulden bleibt im tatsächlichen und kontrafaktischen Szenario unverändert. Insgesamt bestätigt dieses Ergebnis, dass die Übertragungen von Vermögenswerten von RFI an FS Logistica marktkonform ist, da davon ausgegangen wurde, dass sie zu einer allgemeinen Erhöhung des Eigenkapitals der FS-Gruppe führen würde. (171) Die in den Erwägungsgründen 167 und 170 berechneten Werte deuten darauf hin, dass der Eigenkapitalwert der begünstigten Unternehmen positiv ist und auch infolge der Vermögensübertragungen gestiegen ist, da die begünstigten Unternehmen die Vermögenswerte besser nutzen können (siehe Erwägungsgründe 86 und 87). Diese Feststellungen zeigen, dass die beiden in Erwägungsgrund 159 dargelegten Bedingungen für die Erfüllung des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten erfüllt sind. Darüber hinaus stellt die Kommission fest, dass diese Feststellungen die Schlussfolgerung stützen, dass die Erhöhung des Eigenkapitals der begünstigten Unternehmen und der Verlust des Eigenkapitalwerts von RFI zu einem positiven Nettoeffekt auf Ebene der FS-Gruppe führten. Wie in Erwägungsgrund 159 dargelegt, ist eine solche Erhöhung des Eigenkapitalwerts auf Ebene der FS-Gruppe ein zusätzliches Indiz dafür, dass sich FS bei der Entscheidung, die Übertragungen von Vermögenswerten durchzuführen, wie ein Marktteilnehmer verhalten hat. (172) Um schließlich zu dem Schluss zu gelangen, dass die untersuchten Vermögenswert-Maßnahmen dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten entsprechen, muss die Kommission die Glaubwürdigkeit der Studien, die zu diesen Ergebnissen geführt haben, bewerten. Daher wird die Kommission in Abschnitt 8.1.1.2.3 die Annahmen, die den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 zugrunde liegen, kritisch bewerten und abschließend feststellen, ob die Vermögensübertragungen mit dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten im Einklang stehen. 8.1.1.2.3. Prüfung des Grundsatzes des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten: Analyse der Validität und Sensitivität (173) In diesem Abschnitt wird die Kommission die Methoden und Annahmen bewerten, die den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 zugrunde liegen. In Bezug auf die Methoden stellt die Kommission fest, dass in den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 bekannte und häufig verwendete Methoden zur Schätzung des Unternehmens- bzw. des Eigenkapitalwerts eines Unternehmens verwendet werden. Daher hält es die Kommission für vernünftig und angemessen, den Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten auf diese Methoden zu stützen. (174) Die Annahmen, die den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 zugrunde lagen, beziehen sich auf die Kriterien, die zur Schätzung der Höhe des Eigenkapitals der an den Vermögensübertragungen beteiligten Unternehmen herangezogen wurden. Insbesondere stellt die Kommission fest, dass die PwC-Studien vom April und Dezember 2019 auf Finanzprognosen beruhen und bestimmte Annahmen zu Bewertungsparametern (d. h. Abzinsungssatz und Endwert) enthalten. Die Kommission wird beides in diesem Abschnitt noch prüfen. (175) In Bezug auf die Finanzprognosen macht Italien geltend, dass sie – nach dem Zeitpunkt der Vermögensübertragungen – auf der Grundlage der zum Zeitpunkt der Übertragung der Vermögenswerte verfügbaren Managementpositionen und Informationen sowie der vorhersehbaren Entwicklungen rekonstruiert worden seien. Die Kommission hat diese Behauptung bewertet, indem sie interne Unterlagen der FS-Gruppe prüfte und eingehend untersuchte, wie der Prozess der nachträglich rekonstruierten Finanzprognosen generiert wurde. (176) Die Kommission hat festgestellt, dass diese Prognosen für die ersten Prognosejahre auf internen Geschäftsplänen beruhen. Konkret enthält der Geschäftsplan 2007-2011 vom 17. Mai 2007 (116) Finanzprognosen für Trenitalia und RFI für den Zeitraum 2008-2011. In Tabelle 11 werden die Ertrags- und Gewinnprognosen (gemäß EBITDA, d. h. Gewinn vor Zinsen, Steuern und Abschreibungen) des Geschäftsplans 2007-2011 mit denen der PwC-Studie vom Dezember 2019 (Daten in Mio. EUR) verglichen. Tabelle 11 Vergleich zwischen EBITDA und Ertragsprognosen im Rahmen des Geschäftsplans 2007-2011 und der PwC-Studie vom Dezember 2019, die für die Prüfung des Grundsatzes des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten herangezogen wurde Unternehmen Hochrechnung Quelle 2008 2009 2010 2011 Trenitalia Einnahmen Geschäftsplan 2007-2011 6 048 6 481 7 171 8 110 PwC-Studie vom Dezember 2019 5 772 5 834 5 923 5 995 EBITDA Geschäftsplan 2007-2011 710 1 208 1 681 2 319 PwC-Studie vom Dezember 2019 919 1 046 1 246 1 388 RFI Einnahmen Geschäftsplan 2007-2011 2 888 3 003 3 185 3 424 PwC-Studie vom Dezember 2019 2 507 2 363 2 788 2 945 EBITDA Geschäftsplan 2007-2011 224 304 423 565 PwC-Studie vom Dezember 2019 54 - 101 359 503 Sowohl für Trenitalia als auch für RFI geht aus Tabelle 11 hervor, dass die Prognosen in der PwC-Studie vom Dezember 2019 sowohl für die Erträge als auch für den Gewinn (EBITDA) niedriger sind als im Geschäftsplan 2007-2011 (117). Aus diesem Grund betrachtet die Kommission die Prognosen der PwC-Studie vom Dezember 2019 als konservativ, da niedrigere Einnahmen und Gewinne einen niedrigeren Eigenkapitalwert des Unternehmens bedeuten. (177) Für die Jahre 2011 bis 2018 stützen sich die PwC-Studien vom April und Dezember 2019 auf Annahmen, die auf den zum Zeitpunkt der Entscheidungen über die Übertragung der Vermögenswerte verfügbaren Informationen und Managementstrategien und den vorhersehbaren Entwicklungen beruhen. Insbesondere stellt die Kommission fest, dass die Schuldenrückzahlungen in der PwC-Studie vom Dezember 2019 mit der Art der Verbindlichkeiten im Einklang stehen, die in den letzten vor den Übertragungen von Vermögenswerten verfügbaren Bilanzen gemeldet wurden. In Bezug auf die Erträge wird in der PwC-Studie vom Dezember 2019 ein Rückgang in den Jahren 2013-2015 prognostiziert, um dem Markteintritt und der erwarteten Expansion eines Wettbewerbers auf dem italienischen Hochgeschwindigkeitsbahnmarkt Rechnung zu tragen (118). Die Kommission hält dies für eine vernünftige Annahme, die zu einem konservativeren Eigenkapitalwert führt als die Annahme konstanter oder steigender Erträge im Zeitraum 2013-2015. (178) Die Kommission stellt fest, dass zu den Kriterien für die Schätzung des Eigenkapitalwerts der an den Übertragungen von Vermögenswerten beteiligten Unternehmen (siehe Erwägungsgrund 173) die Bewertungsannahmen, die den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 zugrunde lagen, nämlich der Abzinsungssatz und der Endwert, gehören. In Bezug auf die PwC-Studie vom April 2019 stellt die Kommission fest, dass die WACC und die Eigenkapitalkosten, d. h. die Abzinsungssätze zur Ermittlung des Unternehmens- und Eigenkapitalwerts, im Einklang mit der Marktpraxis und der Finanztheorie bestimmt wurden (119). Die Kommission hält auch die Methode zur Berechnung des Endwerts für angemessen, da sie auf der üblichen Gordon-Wachstumsformel beruht (120). (179) Die Kommission stellt fest, dass die Abzinsungssätze und der Endwert weitere Annahmen zu bestimmten Parametern erfordern. (180) In Bezug auf Abzinsungssätze werden in Tabelle 12 die Parameter für die Schätzung der WACC und der Eigenkapitalkosten angegeben, d. h. die relevanten Abzinsungssätze für die Bewertung der Vermögensübertragungen zugunsten von FS Logistica bzw. Trenitalia (121). Zur Schätzung dieser Parameter verwendet Italien die relevanten Markt- (122) und Unternehmensdaten (123), die zum Zeitpunkt der Entscheidungen über die Übertragung der Vermögenswerte verfügbar waren. Da die Abzinsungssätze auf der Grundlage von Daten aus geeigneten Markt- und Unternehmensquellen zum Zeitpunkt der Entscheidung über die Übertragung der Vermögenswerte berechnet werden, hält die Kommission deren Wert für angemessen. Tabelle 12 Parameter zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten und der WACC Formel Parameter Übertragung RFI – FS Logistica Übertragung RFI – Trenitalia RFI FS Logistica RFI Trenitalia (*3) H=A+B*C+D Eigenkapitalkosten 11,97 % 12,17 % 11,62 % 11,70 % A Risikofreier Zinssatz 5,17 % 4,66 % 4,65 % 4,40 % B Beta-Faktor 0,8 0,9 0,81 1,32 C Eigenkapitalrisikoprämie (124) 8,43 % 8,43 % 5,24 % 5 % D Zusatzprämie 0,00 % 0,00 % 2,73 % 0,66 % I=(A+E)*(1-F) Fremdkapitalkosten 4,33 % 4,66 % E Fremdkapitalrisikoprämie 0,80 % 1,74 % F Abgabensatz 27,50 % 27,50 % G D/(D+E) 0,0 % 8,26 % J=(1-F)*G+F*H WACC 11,74 % 11,57 % (181) Was den Endwert betrifft, so hängt dieser von dem Abzinsungssatz, den die Kommission in Erwägungsgrund 180 bewertet hat, und der langfristigen Wachstumsrate der Gewinne ab. In Bezug auf Letztere wird in den PwC-Studien vom April und Dezember 2019 von einer Wachstumsrate von 2 % für die drei an den Übertragungen von Vermögenswerten beteiligten Unternehmen ausgegangen, was dem Inflationsziel der Europäischen Zentralbank entspricht (125). Die Kommission hält eine solche Annahme für angemessen, da sie der Marktpraxis entspricht (126). (182) Um ihre Bewertung der Parameter der PwC-Studien vom April und Dezember 2019 zu untermauern, hat die Kommission auch die Sensitivität der Ergebnisse des Kriteriums des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten anhand alternativer Annahmen überprüft. Mit der Sensitivitätsanalyse soll ermittelt werden, welche Werte der Abzinsungssätze und der langfristigen Wachstumsrate das Kriterium des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten negativ ausfallen lassen würden. Wie in Erwägungsgrund 162 dargelegt, stellt die Kommission fest, dass die zu prüfenden Maßnahmen auch im Extremszenario ohne Synergien mit dem Grundsatz des marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten im Einklang stehen würden, d. h. wenn die Vermögenswerte die gleichen Erträge erwirtschaften und daher unabhängig von ihrem Eigentum gleich sind, sofern der Eigenkapit