2009/178/EG: Entscheidung der Kommission vom 16. Juli 2008 über die staatliche Beihilfe C 42/06 (ex NN 52/06), die die Italienische Republik mit der Vergütung der von der Poste Italiane SpA auf Girokonten beim Schatzamt (Tesoreria dello Stato) gehaltenen Einlagen gewährt hat (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen K(2008) 3492) (Text von Bedeutung für den EWR)

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23. Dezember 1996 eine Schließung der Konten vorsah, die das Schatzamt zur Auszahlung der staatlichen Renten genutzt hatte, war ein abrupter Rückgang der Einlagen zu verzeichnen. — Ab 2001, als mit der Präsidentialverordnung DPR Nr. 144/2001 das Conto BancoPosta eingerichtet werden konnte, hat der Einlagenumfang deutlich zugenommen. — Im Jahr 2004 sind die Einlagen beim Schatzamt gegenüber den Vorjahren erheblich angestiegen, weil mit der Ministerverordnung vom 5. Dezember 2003 verfügt wurde, dass in den für die Postgirokonten bestehenden Vertragsverhältnissen das Schatzamt an die Stelle der CDP tritt. (147) Die italienischen Behörden bestätigen, dass diese Gesetzesänderungen auf den Wunsch des Schatzamtes hin vorgenommen wurden, das der PI eine größere finanzielle Autonomie einräumen wollte. Dieser Prozess hatte 1998 mit der Umwandlung der PI in eine Aktiengesellschaft begonnen und war durch die Einführung des Privatkundengirokontos Conto BancoPosta im Jahr 2001 gekennzeichnet. (148) Ein ähnliches Ereignis, das 2005—2006 (insbesondere hinsichtlich des genauen Zeitpunkts) absolut nicht voraussehbar war, wiederholte sich Anfang 2007 mit dem Haushaltsgesetz 2007, wodurch die Tragweite der Einlageverpflichtung deutlich eingeschränkt wurde. Daraus ergab sich ein deutlicher Rückgang der beim Schatzamt eingelegten Gelder: Im Dezember 2007 machten die Einlagen beim Schatzamt nur noch 25 % der gesamten Guthaben auf den Postgirokonten aus. Die Kommission ist der Auffassung, dass diese letztgenannte Gesetzesänderung (insbesondere ihre Auswirkungen bzw. der Rückgang der beim Schatzamt/privaten Kreditnehmer eingelegten Gelder) von einem sorgfältigen Marktteilnehmer zum Zeitpunkt des Abschlusses der Vereinbarung hätte vorhergesehen werden müssen, da sich der Trend zur Stärkung der Autonomie im Hinblick auf die Anlagestrategie der PI bereits seit einigen Jahren abzeichnete. (149) Nach Ansicht der Kommission hätte ein privater Kreditnehmer zum Zeitpunkt der Aushandlung der Vereinbarung damit gerechnet, dass sich die Einlageverpflichtung nach spätestens 5 Jahren ändern würde. Wie in Abbildung 2 und in Erwägungsgrund 146 dargestellt, hat sich die Gesetzeslage in den Jahren 1995—2005 in einem Umfeld, in dem das Finanzministerium der PI mehr finanzielle Autonomie einräumen wollte, 1997 bereits ein erstes Mal, nach weiteren 4 Jahren ein zweites Mal und ein drittes Mal 2 Jahre später verändert. Ein privater Kreditnehmer hätte dies berücksichtigt und hätte mit weiteren Gesetzesänderungen innerhalb von höchstens fünf Jahren einschließlich einer gewissen Übergangszeit von einigen Monaten gerechnet. Gerade weil dem privaten Kreditnehmer ein sorgfältiges Vorgehen unterstellt wird, wäre er nicht davon ausgegangen, über die fünf Jahre hinaus noch weiter Vorteile aus den Postgiroeinlagen ziehen zu können. (150) Vor diesem Hintergrund kann das von Italien angeführte Argument einer vermuteten unbegrenzten Dauer der Einlageverpflichtung nicht akzeptiert werden. Ein privater Kreditnehmer hätte nur dann von einer unbegrenzten Dauer der Einlageverpflichtung ausgehen können, wenn die einschlägigen Rechtsvorschriften nicht änderbar gewesen wären, was aber der Situation von Ende 2005 nicht mehr entsprach (nachträgliche Feststellung). Außerdem muss ein weiteres Argument von Italien zurückgewiesen werden, nämlich die Tatsache, dass das Schatzamt zum Zeitpunkt des Abschlusses der Vereinbarung die Einlageverpflichtung mit berücksichtigen musste und die Entwicklung der Gesetzeslage nicht vorhersehen konnte, da diese nicht in ihren Zuständigkeitsbereich fiel. Das Schatzamt hätte also als nach marktwirtschaftlichen Gesichtspunkten umsichtig handelnder Kreditnehmer dieses besonders wichtige Element berücksichtigen müssen. (151) Auch die Schwankungen der Einlagen beim Schatzamt in der Zeit von 1995—2005 aufgrund der Änderungen der Gesetzeslage hätten einen privaten Kreditnehmer zu der Vermutung veranlassen müssen, dass die mittels des vorstehend genannten prudentiellen Modells ermittelte durchschnittliche Anlagedauer von fünf Jahren die Höchstgrenze für die Festlegung des Zinssatzes darstellen dürfte. (152) Daher ist die Kommission im Rahmen einer passiven Anlagestrategie der Ansicht, dass ein privater Kreditnehmer angesichts der Folgen der Stärkung der finanziellen Autonomie der PI (Gefahr von gesetzlichen Veränderungen und dementsprechend deutlicher Rückgang der beim Schatzamt/privaten Kreditnehmer eingelegten Guthaben) zum Zeitpunkt der Aushandlung der Vereinbarung davon ausgegangen wäre, dass er in seinem Angebot die Zinsen nur für höchstens fünf Jahre festlegen könnte. Aktive Anlagestrategie (153) Italien erklärt, dass sich die PI nach dem Modell […] im spezifischen Kontext einer aktiven Anlagestrategie (die de facto ab 2007 eingeleitet wurde) in ihrer optimalen Asset Allocation und in dem Zielkonflikt zwischen Risiko und Ertrag bestätigt sieht. In diesem Zusammenhang und unter dem Aspekt einer äußerst vorsichtigen Anlagestrategie ist es vernünftig, wenn die PI eine Asset Allocation mit einer mittleren Laufzeit zwischen […] und […] Jahren je nach zugrunde liegendem Modell vornimmt (56). (154) In diesem Zusammenhang weist die Kommission auf Folgendes hin: — Eine aktive Anlagestrategie der PI bedeutet, dass die Einlageverpflichtung aufgehoben wurde. — Das Modell beruht auf der Annahme eines Cut-off im zehnten Jahr (das zehnte Jahr wäre der Zeitpunkt, zu dem die Komponente mit quasi unbegrenzter Anlagedauer endgültig erlöschen würde). — Die prudentielle Entwicklung würde die Grundlage für die Festlegung des entsprechenden (theoretischen) Anlageportfolios bilden (57). — Die Anlagedauer der Gesamteinlagen auf den Postgirokonten weicht von der Bestandsdauer des einzelnen Postgirokontos ab. — Prudentielle Modelle wie das von […] konzipierte werden von verschiedenen italienischen Banken im Rahmen aktiver Anlagestrategien verwendet, um die Einlagedauer der Guthaben auf ihren Girokonten zu ermitteln und um diese Fristen ihrem Aktiv-Passiv-Management zugrunde zu legen. (155) Die Kommission betont, dass die mittlere Anlagedauer der Gesamteinlagen auf den Postgirokonten bei einer aktiven Anlagestrategie höchstens fünf Jahre beträgt. (156) Abschließend lässt sich feststellen, dass die effektive Anlagedauer der Guthaben, die ein privater Kreditnehmer angenommen hätte, sowohl bei einer aktiven als auch bei einer passiven Anlagestrategie höchstens fünf Jahre betragen hätte. 7.4.2.4. Vorläufige Schlussfolgerung: für den Kreditzinssatz relevante Benchmark (157) Die Kommission erinnert daran, dass sich die stabile Komponente, die naturgemäß als langfristig einzustufen ist, nach italienischer Auffassung im langfristigen Element des Kreditzinssatzes widerspiegelt (90 %, bestehend aus: i) 10 % gekoppelt an die Zinssätze der BTP mit 10-jähriger Laufzeit und ii) 80 % gekoppelt an die Zinsentwicklung der BTP mit Fälligkeit nach 30 Jahren). Analog dazu spiegelt sich die volatile Komponente im kurzfristigen Element des Kreditzinssatzes (10 %) wider, der sich nach den Zinsen der BOT mit Fälligkeit nach 12 Monaten richtet. (158) Auf der Grundlage dieser Angaben ergibt sich für die Instrumente, die den von der Vereinbarung vorgesehenen Kreditzinssatz bilden, eine gewogene Laufzeit von 25 Jahren. (159) Die Kommission ist mit der Sichtweise einverstanden, dass ein privater Kreditnehmer den Teil des Einlagenaufkommens, der stabil ist, mit mittel- bis langfristigen Parametern und den volatilen restlichen Teil mit kurzfristigen Parametern indexieren würde. (160) Da ein privater Kreditnehmer die effektive Anlagedauer der stabilen Komponente der Einlagen auf höchstens fünf Jahre veranschlagt hätte, müsste sich die marktübliche Vergütung der stabilen Komponente an den Renditen der BTP mit 5-jähriger Laufzeit ausrichten. Die Kommission hält die Verwendung der BTP als mittel- bis langfristige Benchmark für sinnvoll, da diese auch die Referenzfinanzinstrumente sind, an denen sich die Anleger orientieren. (161) Was das kurzfristige Element des Kreditzinssatzes angeht, so bezieht sich dieses auf die volatile Komponente der Einlagen beim Schatzamt/privaten Kreditnehmer. Im Falle eines Rückgangs der Einlagen gegenüber dem Vortag muss die Differenz für jeden Tag automatisch an die PI zurückerstattet werden. Unter diesen Umständen würde ein privater Kreditnehmer die volatile Komponente der Einlagen nicht in 12-Monats-BOT anlegen. (162) Nach Ansicht der Kommission scheinen die BOT mit Fälligkeit nach 3 Monaten und die Overnight-Instrumente geeignete Instrumente zum täglichen Ausgleich der Schwankungen der Einlagen darzustellen (58). Die der PI gewährte Verzinsung müsste sich nach dem Zinssatz dieser beiden Instrumente richten. (163) Auch wenn theoretisch verschiedene Kombinationen von kurzfristigen Instrumenten möglich sind, ist die Kommission dennoch der Ansicht, dass eine Aufteilung 50/50 (59) auf 3-Monats-BOT und Overnight-Instrumente eine angemessene Beherrschung der Risiken gestattet und dem Verhalten entspricht, das ein nach marktwirtschaftlichen Gesichtspunkten umsichtig handelnder Kreditnehmer an den Tag legen würde. (164) Die Kommission geht davon aus, dass der Overnight-Zinssatz auf dem Interbankenmarkt als gleichwertig zum Zinssatz für Overnight-Operationen angesehen werden kann, obwohl es sich dabei um einen Parameter des Geldmarkts handelt, der nicht die Last des Schuldendienstes des Schatzamtes zum Ausdruck bringt. (165) Die Kommission weist darauf hin, dass die PI im Anschluss an das Haushaltsgesetz 2007 zu einer aktiven Anlagestrategie ihrer Einlagen auf den Postgirokonten übergegangen ist. Die mittlere Anlagedauer der von der PI in Wertpapiere angelegten Gelder beträgt […] bis […] Jahre (60). 85 % der Gelder sind in Papiere mit einer Fälligkeit nach […] bis […] Jahren und der Rest in Instrumente mit einer Höchstlaufzeit von […] Jahren angelegt. Diese Angaben bestätigen a posteriori die Schlussfolgerungen, zu denen die Kommission bereits gelangt war. 7.4.2.5. Finanzielle Risiken (166) Grundsätzlich kann zwischen vier Hauptkategorien von Finanzrisiken unterschieden werden: — Marktrisiko (zum Beispiel Equity-Risiko usw.), — Kreditrisiko (Ausfallrisiko), — Liquiditätsrisiko (Funding liquidity risk und Market liquidity risk), — Zinsrisiko (Ertragskurvenrisiko, Refixing-Risiko). (167) Angesichts der Beschaffenheit der eingelegten Gelder geht die Kommission davon aus, dass die Kreditrisiken und die Marktrisiken sehr begrenzt sind (61). (168) Im Zusammenhang mit der Einlage beim Schatzamt bestehen hauptsächlich zwei Risiken: das Zinsrisiko und das Liquiditätsrisiko (siehe BIZ (2003), BIZ (2006), BIZ (2008) und IIF (2007) (62). (169) Das Zinsrisiko (63) besteht darin, dass die kurzfristigen Zinsen während der Anlagedauer der langfristige angelegten Gelder steigen, während die langfristigen Zinsen blockiert sind oder — unter dem Aspekt des Marktwertes gesehen — dass der Marktwert des angelegten Kapitals (Equity) sinkt, während die Renditekurve ansteigt, da der Wert der Aktiva stärker abnimmt als der der Passiva, wenn diese effektiv eine kürzere Laufzeit aufweisen. (170) Allerdings beinhaltet der in der Vereinbarung vorgesehene Indexierungsmechanismus insbesondere alle zwei Wochen eine Anpassung des Zinssatzes der drei Komponenten, wodurch die Indexierung variabel wird. Die Einlage beim Schatzamt ist damit nicht dem Risiko von Kapitalwertverlusten, sondern lediglich dem Risiko sinkender Zinssätze ausgesetzt (64). Bei einem variablen Zinssatz verteilt sich das Risiko auf die beiden Parteien. (171) Das Liquiditätsrisiko (Funding liquidity risk) betrifft die Fähigkeit, die Aufstockung der Aktiva zu finanzieren und neues Kapital in dem Maße bereitzustellen, in dem Einlagen fällig werden (65). Daher ist Liquiditätsmanagement eine wichtige Aufgabe für die Finanzinstitute/Banken. Die Liquiditätsanalyse setzt voraus, dass die Führung der Bank nicht nur permanent die Liquiditätsposition der Bank messen, sondern auch die wahrscheinliche Entwicklung der Finanzierungsanforderungen nach unterschiedlichen Szenarien einschließlich unter ungünstigen Bedingungen prüfen muss (66). (172) Im vorliegenden Fall gehen das Funding liquidity risk und das Risiko der Entwicklung der Renditekurve ausschließlich zu Lasten des Kreditnehmers und nicht zu Lasten der PI. Genauer gesagt muss der Staat für den Fall, dass die Kontoinhaber sämtliche Einlagen zurückziehen, der PI die Mittel bereitstellen, die diese zur Erfüllung ihrer Verpflichtungen benötigt; in diesem Fall wäre die PI folglich nicht verpflichtet, selbst für die Refinanzierung zu sorgen. (173) Die Kommission weist darauf hin, dass die vorliegende Regelung nicht dasselbe Maß an Sicherheit hinsichtlich der Liquidität gewährleistet, über die der Kreditnehmer verfügt. Die von einem Wirtschaftsteilnehmer begebenen und verkauften Schuldverschreibungen verschaffen diesem den vollen Umfang der Einnahmen für die gesamte Laufzeit der Wertpapiere. Der von der Vereinbarung vorgesehene Mechanismus führt aber nicht zum gleichen Ergebnis, da die für den Kreditnehmer verfügbaren Einlagen jeden Tag schwanken und bei ungünstigen Marktbedingungen auch deutlich zurückgehen können. (174) Folglich müsste der der PI gewährte Zinssatz grundsätzlich niedriger angesetzt werden als der Zinssatz auf Wertpapiere mit gleicher Fälligkeit. Daher ist die Kommission der Ansicht, dass zur Berücksichtigung des Liquiditätsrisikos eine Senkung des Zinssatzes bis auf das Niveau des Basiszinssatzes vorgenommen werden müsste, den ein privater Kreditnehmer bieten würde. (175) Die Kommission ist sich der Schwierigkeiten einer präzisen Quantifizierung des durch das Liquiditätsrisiko bedingten Markdown durchaus bewusst. Im vorliegenden Fall sehen die Vereinbarung und die von der Kommission angewandte Methode bereits insofern eine angemessene Senkung vor, als sie von einer volatilen Komponente ausgehen, der ein Zinssatz zugeordnet wird, der auf den Zinsen für Finanzinstrumente mit sehr kurzer Laufzeit basiert. (176) Schließlich ist die Kommission der Ansicht, dass die von Italien vorgebrachten Argumente, wonach sich die von der Vereinbarung vorgegebene parameterbasierte Form der Einlage durch eine gewisse Rigidität auszeichnet, aus folgenden Gründen zurückzuweisen sind: i) Das Liquiditätsrisiko wird nicht berücksichtigt. ii) Die Argumente werden mit Ausführungen Italiens in Bezug auf die Opportunitätskosten in Zusammenhang gebracht, wobei auf die Unmöglichkeit einer aktiven Anlagestrategie verwiesen wird. Dieses Argument wurde jedoch bereits in Abschnitt 7.4.3 dieser Entscheidung erörtert (und zurückgewiesen). iii) Italien hat erst ex post angeführt, dass die Vereinbarung einen Ausgleich für diese unterstellte Rigidität vorsah. Die italienischen Behörden haben dazu erklärt, dass die Logik, die der Festlegung des Korbes der Finanzinstrumente zugrunde lag, auf der Festlegung eines Spread als Ausgleich für diese eingeschränkte Autonomie beruhte, und dass der vereinbarte Korb ex post eine Renditedifferenz ergab, die die PI einerseits für die Einlageverpflichtung und andererseits dafür entschädigte, dass es der PI verwehrt war, eine aktive Anlagestrategie zu verfolgen, die gleichzeitig jedoch auch dem Schatzamt entgegenkam. Diese aber erst nachträglich angestellte Überlegung war während der Aushandlung der Vereinbarung noch nicht relevant und kann daher auch im Sinne der vorliegenden Entscheidung nicht als relevant betrachtet werden. 7.4.2.6. Schlussfolgerung: Ermittlung des Zinssatzes, den ein privater Kreditnehmers bieten würde/Vorliegen einer staatlichen Beihilfe (177) Nachstehend ein Vergleich zwischen den von der Vereinbarung (Convenzione) vorgegebenen Zinssätzen und denjenigen, die ein privater Kreditnehmer (67) nach der Analyse der Kommission geboten hätte: Tabelle 6 Vereinbarung Privater Kreditnehmer Instrument/Rendite Gewichtung Instrument/Rendite Gewichtung Stabile Komponente BTP 30 Jahre 80 % BTP 5 Jahre 90 % BTP 10 Jahre 10 % Volatile Komponente BOT 12 Monate 10 % BOT 3 Monate 5 % Interbankenzinssatz für Overnight-Einlagen 5 % Tabelle 6a Zinssatz gemäß Vereinbarung Zinssatz von einem privaten Kreditnehmer 2005 3,90 2,81 2006 4,25 3,60 2007 4,70 4,23 (178) Da die in der Vereinbarung zugrunde gelegten Benchmarks eine längere Laufzeit als die „Markt-Benchmarks“ und damit auch eine höhere Rendite im Bezugszeitraum aufweisen (68), und da sich die Aufteilung des Risikos stärker zugunsten der PI auswirkt, als wenn diese das Liquiditätsrisiko der beim Schatzamt eingelegten Guthaben übernehmen müsste, verschafft der von Italien festgelegte Kreditzinssatz der PI einen Vorteil. (179) Daher stellt die mit dem Haushaltsgesetz 2006 und der Vereinbarung eingeführte Regelung in Form der Gewährung des Kreditzinssatzes durch das Schatzamt auf die von der PI eingelegten Guthaben eine staatliche Beihilfe dar. (180) Die Kommission weist abschließend darauf hin, dass es keine Kombination von kurz-/langfristigen Instrumenten gibt, die exakt dem Markt entsprechen. Nach Ansicht der Kommission kann man nur aus dem Gesamtgleichgewicht der verwendeten Instrumente und den jeweiligen Gewichtungen Aufschluss darüber gewinnen, ob der Kreditzinssatz dem Prinzip des nach marktwirtschaftlichen Gesichtspunkten umsichtig handelnden Kreditnehmers entspricht. Der von der Vereinbarung vorgegebene Kreditzins entspricht nicht dem Kriterium der Verhältnismäßigkeit, das ein privater Kreditnehmer auf die erhaltenen Einlagen angewandt hätte. 7.4.3. Analyse der Anlagestrategie der PI ohne Einlageverpflichtung (181) Der Vollständigkeit halber ist es auch unter teleologischen Gesichtspunkten angebracht zu untersuchen, ob die eventuellen alternativen Anlagemöglichkeiten, die die PI ohne die Einlageverpflichtung hätte nutzen können, eine ähnliche oder höhere Rendite als die von der Vereinbarung vorgegebene oder in der Berechnungsmethode der Kommission zugrunde gelegte Anlageform erbracht hätten. (182) In diesem Zusammenhang wird die Kommission in der nachstehenden Bewertung das finanzielle Risiko und die Rendite analysieren, da diese beiden Faktoren für einen Marktteilnehmer die ausschlaggebenden Elemente für seine Finanztransaktionen darstellen. 7.4.3.1. Zusammenfassung der von Italien angeführten Argumente (69) (183) Italien hatte geltend gemacht, die PI sei in ihrer Asset Allocation durch die Einlageverpflichtung beim Schatzamt benachteiligt, da sie nicht die Möglichkeit habe, die Einlagen auf den Postgirokonten in renditestärkere Instrumente anzulegen. (184) Italien erklärt, dass die PI ohne die Einlageverpflichtung folgende Möglichkeiten genutzt hätte: i) Anlage der Guthaben von den Postgirokonten in ähnliche Instrumente, wie sie der Geschäftsbereich Versicherungsdienstleistungen der PI und insbesondere die Poste Vita SpA nutzt. Unter Verweis auf die Schreiben einiger Finanzintermediäre (siehe Erwägungsgrund 73) behaupten die italienischen Behörden, dass die von der Vereinbarung vorgegebene Verzinsung in Einklang mit den Verzinsungen der Anlagen von Poste Vita SpA steht (siehe Erwägungsgrund 74 ff.). Insbesondere weisen sie einerseits darauf hin, dass die Versicherungspolicen des Geschäftsbereichs I mit Postgirokonten vergleichbare Produkte sind, und andererseits, dass die mittlere Rendite der Anlage dieser Produkte (z. B. Posta Più) in der Zeit von 2002—2006 bei 4,68 % gegenüber einem mittleren parameterbasierten Wert von 4,55 % lag; ii) Diversifizierung ihres Portfolios nach dem Kreditrisiko (siehe Erwägungsgrund 85 Ziffer i); iii) Übergang zu einer aktiven Anlagestrategie (siehe Erwägungsgrund 85 Ziffer iv). Eine angemessene Anlagestrategie hätte stärkere Renditen erbracht, wie aus der Entwicklung der letzten Zeit (Fall La Poste und aktive Anlagestrategie vom Typ Trading system) und aus der zukünftigen Entwicklung deutlich wird. (185) Zunächst wird die Kommission nachweisen, dass diese alternativen Anlagestrategien im Zusammenhang mit der hier vorgenommenen Analyse nicht relevant sind, und zweitens, dass mit ihrem Ergebnis nicht nachgewiesen werden kann, dass die Vereinbarung der PI keinen Vorteil verschafft hat. (186) Im Rahmen des Vergleichs zwischen der PI und dem privaten Bankensektor weist Italien darauf hin (siehe Erwägungsgrund 85 Ziffer ii), dass die von einigen Banken des Privatsektors erzielte Zinsmarge bezogen auf die über das eigene Kontennetz erhaltenen Einlagen deutlich höher war als die Zinsmarge der PI. Außerdem seien die Anlagen der Banken im öffentlichen Sektor vergleichbar mit denen der PI (siehe Erwägungsgrund 85 Ziffer iii). Dies würde beweisen, dass keine staatliche Beihilfe zugunsten der PI vorliegt. (187) Die Kommission wird nachweisen, dass der von Italien angeführte Vergleich und insbesondere die Analyse […] nicht aussagekräftig sind. 7.4.3.2. Allgemeine Bemerkungen zur Aussagekraft der Analyse […] und zu den Schreiben der Finanzintermediäre (188) Zur Analyse […] und den Schreiben der Finanzintermediäre an PI zur Bestätigung der Übereinstimmung des von der Vereinbarung vorgegebenen Zinssatzes mit den marktüblichen Zinsen muss die Kommission einige grundsätzliche Bemerkungen vorausschicken: i) Die Schreiben und die Analyse könnten Bestandteil der Geschäftsbeziehungen zwischen den Verfassern und der PI sein. Die Kommission hat sie daher mit äußerster Vorsicht zu interpretieren. ii) Die allgemeinen Schlussfolgerungen der Analyse […] werfen Zweifel auf, da […] selbst darauf hinweist, dass „die Hypothesen und die anfängliche Schlussfolgerung, wie in dieser Präsentation dargelegt, auf von der PI stammenden Informationen basierte (und darauf, wie diese von […] ausgelegt wurden). Diese Informationen können unterschiedlich interpretiert werden; folglich könnte man mit der Analyse auch zu anderen Lösungen und Schlussfolgerungen gelangen.“ iii) Die Kommission erinnert daran, dass der von der Vereinbarung vorgesehene Zinssatz mit variablen Parametern indexiert ist. Die Verwendung derartiger Parameter war vom Schatzamt und der PI frei vereinbart worden und ergibt sich nicht aus irgendeiner rechtlichen Verpflichtung. Die Kommission stimmt den italienischen Behörden darin zu, dass die Wahl variabler Parameter zum Zeitpunkt des Abschlusses der Vereinbarung eine rationelle Entscheidung beider Parteien darstellte. Dennoch werden in der Analyse […] die Parameter der Vereinbarung im Wesentlichen mit Instrumenten verglichen, die mit festen Zinssätzen ausgestattet sind. Die variablen Zinssätze waren niedriger als die festen Zinssätze bei vergleichbarer Laufzeit (70). Aus der nachstehenden Tabelle gehen die mittleren jährlichen Zinssätze der vom Schatzamt begebenen BTP mit festem Zinssatz (Fälligkeit nach 5 bzw. 10 Jahren) sowie der CCT (Certificati di credito del Tesoro) mit einer Laufzeit von 7 Jahren und variabler Verzinsung hervor (71). Tabelle 7 (in %) 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 BTP 5 Jahre 5,30 4,59 4,56 3,27 3,34 2,84 3,60 4,23 BTP 10 Jahre 5,57 5,13 5,46 4,20 4,29 3,54 3,95 4,41 CCT 7 Jahre 4,40 4,35 3,41 2,36 2,12 2,20 3,13 4,12 Des Weiteren wird in der Analyse ein Vergleich zwischen aktiven Anlagestrategien (siehe unten) und den beim Schatzamt eingelegten Guthaben vorgenommen. Bei der Rendite, die die PI implizit erzielt, werden außerdem Kapitalwertsteigerungen mit berücksichtigt. Doch der in der Vereinbarung vorgesehene Mechanismus kann ja gerade aufgrund der Indexierung an variablen Zinssätzen keine Kapitalwertzuwächse oder -verluste generieren. Folglich wären in der von Italien vorgenommenen Nachweisführung die Vergleiche zur Klärung der Frage, ob die PI durch die Einlageverpflichtung benachteiligt wurde, nur dann korrekt, wenn sie auf variablen Parametern basierten. Die Zinssätze, die die PI theoretisch auf der Grundlage der Analyse hätte erzielen können, sind i