Beschluss (EU) 2020/1472 der Kommission vom 20. März 2020 über die staatliche Beihilfe SA.39078 — 2019/C (ex 2014/N) Dänemarks zugunsten von Femern A/S (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen C(2020) 1683) (Text von Bedeutung für den EWR)

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n aus der Analyse aus. Da A/S Femern Landanlæg gemäß Paragraf 5 Absatz 2 des Baugesetzes alle Aufwendungen für Planung, Bau, Betrieb und sonstige Maßnahmen im Hinblick auf den Bau und den Betrieb der Hinterlandanbindungen trägt, war die Entscheidung der dänischen Behörden, diese Kosten für die Hinterlandanbindungen aus der Analyse der Finanzierungslücke für Femern A/S auszuschließen, nach Ansicht der Kommission korrekt. Die dänischen Behörden schlugen zudem vor, die gegebenenfalls von Femern A/S an A/S Femern Landanlæg zu zahlenden Dividenden nicht zu berücksichtigen. Deshalb erscheinen diese Dividendenzahlungen in dem Modell nicht als Kostenposition. Die dänischen Behörden überarbeiteten die Anmeldung von 2014 auch insofern, als sie sich verpflichteten, sicherzustellen, dass Femern A/S erst dann beginnt, Dividenden an A/S Femern Landanlæg auszuschütten, wenn alle staatlich subventionierten Verbindlichkeiten von Femern A/S zurückgezahlt wurden. (320) Nach den Angaben der dänischen Behörden sind die beihilfefähigen Kosten auf das Baukostenbudget beschränkt. Dieses Baukostenbudget umfasst die Planungskosten und die Kosten für die Werbe-, Marketing- und Informationstätigkeiten. Da diese Werbe-, Marketing- und Informationstätigkeiten etwa zehn Jahre vor dem geplanten Zeitpunkt der Inbetriebnahme stattfanden, da der dänische Staat eindeutig eine Informationspflicht auferlegt hat und da Informationstätigkeiten im Planungsgesetz vorgesehen waren, ist die Kommission der Auffassung, dass diese Kosten mit der Verwirklichung des Vorhabens verbunden und somit gemäß der IPCEI-Mitteilung beihilfefähig sind. Das Planungs- und Baukostenbudget in Höhe von (nominal) 62,2 Mrd. DKK (8,3 Mrd. EUR) wurde nach Ansicht der Kommission angemessen veranschlagt. Der im Budget vorgesehene Rücklagenbedarf ist so festgelegt, dass das Budget einschließlich Rücklagen mit 80%iger Wahrscheinlichkeit ausreicht, um das Vorhaben auch im Falle etwaiger Kostenüberschreitungen fertigzustellen. Die Rücklagen bilden Kosten ab, die wahrscheinlich im Rahmen des Vorhabens übernommen werden müssen. Darüber hinaus ergänzten die dänischen Behörden die Baukosten um einen Baukostenpuffer in Höhe von (nominal) 3 Mrd. DKK (0,4 Mrd. EUR), um die maximale Finanzierungslücke zu berechnen. Der Puffer entspricht einer Anhebung des Rücklagenbedarfs von 80 % auf 99 %. Das bedeutet, dass das Budget einschließlich der Rücklage in Höhe von 7,3 Mrd. DKK (1,0 Mrd. EUR) und des Puffers in Höhe von 3 Mrd. DKK (0,4 Mrd. EUR) bei Realisierung nicht nur von 80 %, sondern von 99 % künftig anfallender Kosten zur Fertigstellung des Vorhabens ausreichen wird. Es bedeutet jedoch auch, dass die tatsächlichen Baukosten mit gewisser Wahrscheinlichkeit geringer ausfallen werden und dass die zur Ermittlung der Finanzierungslücke angenommenen Baukosten aufgrund des Baukostenpuffers überbewertet sein könnten. (321) Die dänischen Behörden haben den ursprünglich angenommenen Anteil der EU-Fördermittel in ihrer Finanzanalyse von 2016 auf 10 % aktualisiert. Damit wurde der ursprünglich veranschlagte Fördersatz von 18 % gesenkt, der dem Baugesetz zugrunde lag (entsprechend EU-Fördermitteln in Höhe von etwa 7,5 Mrd. DKK bzw. 1,0 Mrd. EUR). Die dänischen Behörden erläuterten, dass die EU im Jahr 2015 einen Betrag von 589 Mio. EUR für den Förderzeitraum 2016 bis 2019 zugeteilt hatte, was etwa 4,4 Mrd. DKK entspricht (zu jeweiligen Preisen). Gleichzeitig bestanden Unsicherheiten im Hinblick auf die Gesamtfördersumme, die Femern A/S zugewiesen werden sollte, unter anderem auch über den Zeitpunkt des Beginns der Bauphase. Deshalb wurde der veranschlagte Anteil der EU-Fördermittel in der Finanzanalyse von 2016 auf 10 % geändert. Die Kommission merkt jedoch an, dass die Annahme in der Finanzanalyse von 2016 als vorsichtig bezeichnet wurde. Die dänischen Behörden erklärten, dass Femern A/S die volle Summe der EU-Zuschüsse aufgrund einer Verzögerung im deutschen Planfeststellungsverfahren um mehr als ein Jahr und eines anschließenden Rechtsstreits vor dem deutschen Bundesverwaltungsgericht selbst dann nicht würde abrufen können, wenn der Förderzeitraum im optimistischsten Szenario um zwei Jahre bis Ende 2022 verlängert würde. Wie die dänischen Behörden außerdem erklärten, seien sie von einer (durch den Brexit bedingten) Kürzung des EU-Haushalts in der Finanziellen Vorausschau 2021-2027 und einer gleichzeitigen Zunahme an Anträgen auf EU-Fördermittel für Infrastrukturvorhaben ausgegangen. Daher sei der veranschlagte Fördersatz von 10 % als realistisch zu betrachten. In den Berechnungen der Finanzierungslücke wird angenommen, dass die Planungs- und Baukosten (bezogen auf den Netto-Gegenwartswert) mit EU-Fördermitteln in Höhe von 12 % bezuschusst werden, was die Kommission auf der Grundlage der vorstehenden Ausführungen für angemessen hält. (322) Was die Einnahmen betrifft, so haben sich im Rahmen des förmlichen Prüfverfahrens keine Anhaltspunkte ergeben, die die Kommission dazu veranlassen könnten, die 2014 entwickelte, abgeglichene und einer externen Qualitätssicherung unterzogene Straßenverkehrsprognose infrage zu stellen. Außerdem war es nach Ansicht der Kommission sinnvoll, die Straßenverkehrsprognose von 2014 zu aktualisieren, um den Auswirkungen der geringeren Mauttarife für die Nutzung der Verbindung über den Großen Belt Rechnung zu tragen. Was Annahme einer Fortführung des Fährbetriebs im Zusammenhang mit den Verkehrszahlen betrifft, so stellt die Kommission fest, dass diese Annahme nicht mit dem Basisszenario der 2015 entwickelten Kosten-Nutzen-Analyse in Einklang steht. Wie die dänischen Behörden jedoch angaben, war das Risiko einer Fortführung des Fährbetriebs zu dem Zeitpunkt bereits klar erkannt worden, da die Verkehrsanalyse eine eigene Sensitivitätsanalyse zu diesem Punkt enthält. Seitdem hat das Unternehmen Scandlines mehrfach und unter anderem auch in seiner Antwort auf den Einleitungsbeschluss bestätigt, dass es den Fährbetrieb fortsetzen und sogar häufiger als einmal pro Stunde anbieten will. Die von den dänischen Behörden angeführten Studien von PwC und KPMG (siehe Erwägungsgrund 168 dieses Beschlusses) scheinen die Machbarkeit eines fortgesetzten Fährbetriebs ebenfalls zu bestätigen. Angesichts der vorstehenden Ausführungen ist die Kommission der Auffassung, dass ein vernünftig handelnder Investor in seiner Finanzanalyse von einem fortgesetzten Fährbetrieb ausgehen würde, und hält die Annahme einer Fährverbindung im 1-Stunden-Takt für vertretbar. (323) In Bezug auf die angenommenen Preise teilt die Kommission die Auffassung von Scandlines et al. nicht, die Preise seien zu niedrig angesetzt, weil „Femern A/S die Mauttarife unter Kostenniveau festlegt“. Die Kommission stellt fest, dass die zu erwartenden Betriebseinnahmen über den gesamten Betriebszeitraum hinweg deutlich über den Betriebskosten liegen. Es kann nicht erwartet werden, dass die Gesamtkosten (einschließlich der Baukosten) des Vorhabens durch die Preise kompensiert werden. Könnten die Preise so festgelegt werden, dass damit sämtliche Bau- und Betriebskosten kompensiert werden, dann bestünde keine Finanzierungslücke und staatliche Beihilfen wären unnötig. Die Kommission ist jedoch der Auffassung, dass die bei der Ermittlung der Finanzierungslücke angenommenen Preise nicht künstlich niedrig angesetzt sein dürfen, nur um die Finanzierungslücke zu vergrößern. Das Baugesetz verweist auf das Planungsgesetz zurück, wobei angenommen wurde, dass die Fährpreise aus dem Jahr 2007 für die Überfahrt Puttgarden-Rødby fortgeschrieben und um den allgemeinen Preisanstieg bis zur Eröffnung bereinigt werden. Dieses Preisniveau lag auch den Verkehrsprognosen zugrunde und wurde in den jeweiligen Studien als realistische Annahme gewertet. In der Verkehrsprognose wird sowohl für Pkw als auch für Lkw ein einheitlicher rechnerischer Durchschnittspreis angesetzt. Des Weiteren geht aus der Finanzanalyse von 2016 hervor, dass die Einführung einer differenzierten Tarifstruktur nur relativ geringe Auswirkungen auf die Gesamteinnahmen hätte. Auf Grundlage der vorstehenden Ausführungen hält die Kommission die veranschlagte Höhe der Einnahmen aus dem Straßenverkehr für plausibel und angemessen. (324) Die Kommission hält auch die Berechnungsgrundlage für die Eisenbahneinnahmen, wie in Erwägungsgrund 170 dargelegt, für angemessen. (325) In der Finanzanalyse von 2016 wird eine ausführliche Analyse der Aufwendungen für Betrieb, Instandhaltung und Reinvestitionen für die feste Querung vorgenommen, die zu einer deutlichen Verringerung dieser Kosten führt. Diese neuen Annahmen wurden auch in das aktualisierte Modell für die Berechnung der Finanzierungslücke übernommen. Nach Ansicht von Scandlines et al. müssen die Betriebskosten aus der Berechnung der Finanzierungslücke ausgeschlossen werden. Dies beruht auf ihrer Auffassung, dass alle Beihilfen zur Deckung von Betriebskosten Betriebsbeihilfen sind, die ihrer Ansicht nach nicht zugelassen werden dürfen. Die Kommission hat bereits in Abschnitt 6.4.2 dieses Beschlusses ausgeführt, was unter einer Betriebsbeihilfe zu verstehen ist. Davon unabhängig ist jedoch die Frage, ob Betriebsbeihilfen in die Berechnung der Finanzierungslücke einbezogen werden dürfen. (326) Die Kommission stellt fest, dass in Nummer 31 der IPCEI-Mitteilung zur der Bestimmung der Finanzierungslücke auf die Differenz zwischen positiven und negativen Cashflows Bezug genommen wird. In der Tat liegt es in der Logik von Investitionsentscheidungen, einen Ex-ante-Vergleich zwischen Investitionskosten und künftigen Betriebseinnahmen und -kosten vorzunehmen. Investoren treffen typischerweise keine positive Investitionsentscheidung, solange dieser Vergleich eine Lücke oder einen negativen Nettogegenwartswert ergibt. Somit sind die zu erwartenden Betriebskosten und -einnahmen integraler Bestandteil der Analyse der Finanzierungslücke. Dies wird auch durch die Vereinbarkeitskriterien in der allgemeinen Gruppenfreistellungsverordnung (151) bestätigt. Auch wenn diese Kriterien nicht direkt für den vorliegenden Fall gelten, verdeutlichen sie, wie die Kommission den Grundsatz der Finanzierungslücke in ihrer Praxis im Bereich staatlicher Beihilfen anwendet. Gemäß Artikel 53 Absatz 6 und Artikel 55 Absatz 10 AGVO über Beihilfen für Kultur und die Erhaltung des kulturellen Erbes bzw. über Beihilfen für Sportinfrastrukturen und multifunktionale Freizeitinfrastrukturen darf bei „Investitionsbeihilfen […] der Beihilfebetrag nicht höher sein als die Differenz zwischen den beihilfefähigen Kosten und dem Betriebsgewinn der Investition“. Weiter heißt es: „Der Betriebsgewinn wird vorab, auf der Grundlage realistischer Projektionen, oder über einen Rückforderungsmechanismus von den beihilfefähigen Kosten abgezogen.“ Der Begriff „Betriebsgewinn“ wird in Artikel 2 Absatz 39 der allgemeinen Gruppenfreistellungsverordnung definiert als die „Differenz zwischen den abgezinsten Einnahmen und den abgezinsten Betriebskosten im Laufe des betreffenden Investitionszeitraums, wenn die Differenz positiv ist.“ Als Betriebskosten gelten demnach „u. a. Personal-, Material-, Fremdleistungs-, Kommunikations-, Energie-, Wartungs-, Miet- und Verwaltungskosten“. (327) In der Analyse der Finanzierungslücke legten die dänischen Behörden die zu erwartende wirtschaftliche Lebensdauer der festen Querung zugrunde. Sie gingen von einer zu erwartenden wirtschaftlichen Lebensdauer der Investition von 40 Jahren aus, der Dauer also, die ein Investor normalerweise bei der Entscheidung über Investitionen in groß angelegte Infrastrukturvorhaben wie die feste Querung ansetzen würde. Dementsprechend wurde ein Bezugszeitraum von 53 Jahren ab Verabschiedung des Baugesetzes und von 50 Jahren ab dem geplanten Beginn der Bauphase berücksichtigt. Es trifft zu, dass auf der Website von Femern A/S eine Lebensdauer des Vorhabens von 120 Jahren genannt wird. Je weiter die Cashflows in der Zukunft liegen, desto stärker fallen jedoch die Ermäßigungen ins Gewicht. Nach Auffassung der Kommission ist es aufgrund der großen Unsicherheit, die mit jeder sehr langfristig angelegten Finanzprognose verbunden ist, äußerst unwahrscheinlich, dass ein vernünftig handelnder Investor einer Investition zugestimmt hätte, deren zu erwartende Rentabilität sich erst nach einer solch langen Zeit einstellen kann. Die Kommission hält die Annahme eines Betriebszeitraums von 40 Jahren für die Berechnung der Finanzierungslücke der festen Querung für angemessen. Dieser Zeitraum ist wesentlich länger als die Bezugszeiträume von 25 bis 30 Jahren, die die Kommission in den letzten Jahren in ihrer Entscheidungspraxis beispielsweise im Zusammenhang mit Häfen und Flughäfen zugrunde gelegt hat. Der Zeitraum auch länger als der Standardrichtwert von 25 bis 30 Jahren, der, wie in Anhang I der delegierten Verordnung (EU) Nr. 480/2014 der Kommission (152) vorgeschlagen, im Straßen-/Eisenbahnsektor als Bezugszeitraum verwendet wird. Auch wenn diese Verordnung im vorliegenden Fall nicht anwendbar ist, so gibt doch Anhang I Anhaltspunkte für die international anerkannte Praxis. Daher hält die Kommission einen Bezugszeitraum von 49 Jahren ab dem geplanten Beginn der Bauphase für vertretbar. (328) Um die Finanzierungslücke zu errechnen, muss zur Diskontierung der künftigen Cashflows ein geeigneter Abzinsungssatz verwendet werden. Die dänischen Behörden legten die gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten (WACC) als Abzinsungssatz zugrunde. Die WACC stellen den gewichteten Durchschnittskostensatz aus Fremd- und Eigenkapitalkosten („Kd“ — „cost of debt“ bzw. „Ke“ — „cost of equity“) eines Unternehmens dar. Als Gewichtungen wurden der Eigenkapitalanteil („E“ — Equity) und der Fremdkapitalanteil („D“ — Debt) in der Kapitalstruktur des Unternehmens (E+D) verwendet. Die WACC werden wie folgt errechnet: WACC=Kd*D/(E+D)(1-t)+Ke*E/(E+D). Die Schätzungen der Fremd- und Eigenkapitalkosten werden nach Standardverfahren anhand folgender Formeln ermittelt: Kd = risikoloser Satz + Risikoprämie für Fremdkapital, und Ke = risikoloser Zinssatz + Levered Beta * Risikoprämie für Eigenkapital + vorhabenspezifische Risikoprämie. Der Steuersatz wird mit „t“ angegeben. (329) Die dänischen Behörden veranschlagten als WACC den Wert, den ein typischer Kapitalgeber bei einem Vorhaben mit vergleichbaren Risikomerkmalen verlangen würde. Die Werte für die Risikoprämie für Eigenkapital, die Risikoprämie für Fremdkapital und das Unlevered Beta wurden anhand der aktuellsten verfügbaren Daten aktualisiert. (330) Die Risikoprämie auf Fremdkapital wurde mit 1,5 % veranschlagt und liegt nahe dem Prämiensatz, die ein Investor mit BBB-Rating zahlen müsste. Um dieses Rating zu bestimmen, nimmt Dänemark eine Schätzung des für Femern A/S zu erwartenden Zinsdeckungsgrads vor und erfasst eine repräsentative Stichprobe der Ratings von S&P, Moody’s und Fitch für Mautstraßenbetreiber und Bauunternehmen. Die Kommission hält diese Annahme in Bezug auf Unternehmen im Bereich Verkehrsinfrastrukturen für vertretbar. Die Risikoprämie für Fremdkapital für Emittenten mit BBB-Rating wurde anhand von Reuters-Daten für BBB-bewertete Euroanleihen und von Daten zu US-Anleihen geschätzt (153). Der Schätzwert liegt auch im Bereich der von Scandlines et al. vorgelegten Damodaran-Daten, scheint aber niedriger zu sein als der Wert, der in der von Scandlines vorgelegten Studie von 2018 veranschlagt wird. Allerdings enthielt diese Studie keine weiteren Ausführungen in Bezug auf die Grundlage der Schätzung. (331) Die Risikoprämie für Eigenkapital veranschlagten die dänischen Behörden auf der Grundlage einer externen Umfrage von Pablo Fernandez et al (154). mit 6 %. Der Satz liegt sehr nahe an dem von Scandlines et al. vorgeschlagenen Wert (5,8 %) und ist nahezu identisch mit dem im Damodaran-Archiv genannten Wert (5,96 %) (155). (332) Dänemark verwendete ein Asset Beta von 0,5, das anhand von Bloomberg-Daten zu Mautstraßenbetreibern und Unternehmen aus der Bauwirtschaft ermittelt wurde. Im Verbindung mit einem Steuersatz von 22 % und einer Kapitalstruktur aus je 50 % Fremd- und Eigenkapital ermittelte Dänemark das Levered Beta mithilfe allgemein anerkannter Standardformeln. Der Verschuldungsgrad wurde anhand derselben Bloomberg-Stichprobe von Bauunternehmen und Mautstraßenbetreibern bestimmt. Die von Scandlines et al. vorgelegte Studie von 2018 stützt sich auf ein Unlevered Beta zwischen 0,46 und 0,63. Bei Prüfung dieser Annahmen stellt die Kommission fest, dass das von Dänemark verwendete Asset Beta von 0,5 mit den Branchendurchschnittswerten von 40 europäischen Verkehrsunternehmen in Einklang steht (Unlevered Beta: 0,52; um Barvermögen bereinigtes Unlevered Beta: 0,6) und konservativer ist als das Asset Beta von 147 europäischen Maschinenbau-/Bauunternehmen (Unlevered Beta: 0,66; um Barvermögen bereinigtes Unlevered Beta: 0,78). Der Verschuldungsgrad dieser Verkehrsunternehmen liegt bei 98,00 % (Beförderung) bzw. 92,39 % (Maschinenbau/Bauwirtschaft) (156). Ein Verschuldungsgrad von 100 % bedeutet, dass das Unternehmen über ebenso viel Fremd- wie Eigenkapital verfügt, sodass das Verhältnis zwischen Fremd- und Eigenkapital 50 % beträgt. Daher hält die Kommission die Annahme von 50 % Fremdkapital und 50 % Eigenkapital als Finanzierungsstruktur eines typischen Unternehmens für vertretbar. Der Steuersatz von 22 % entspricht dem in Dänemark geltenden Körperschaftsteuersatz (gemäß Artikel 17 des dänischen Körperschaftsteuergesetzes). (333) Des Weiteren berechnen die dänischen Behörden eine zusätzliche vorhabenspezifische Risikoprämie von 2 %. Die vorhabenspezifische Risikoprämie ist in Anbetracht der mit dem Vorhaben verbundenen großen Unsicherheiten gerechtfertigt, die unter anderem mit dem endgültigen Planfeststellungsbeschluss zusammenhängen, der zu erheblichen Verzögerungen und Zusatzkosten führen könnte; hinzu kommen andere in den Planungsannahmen nicht berücksichtigte mikro- und makroökonomische Risiken, die im Zusammenhang mit dem Vorhaben bestehen. Der Wert von 2 % ist konservativ, wenn man ihn mit dem vergleicht, was in der von Scandlines et al. vorgelegten Studie von 2018 vorgeschlagen wird. Die vorhabenspezifische Risikoprämie sollte jedoch in Verbindung mit dem im Beihilfemodell vorgesehenen Baukostenpuffer bewertet werden, in dem etwaige Kostenüberschreitungen während der Bauphase bereits berücksichtigt werden. Auf dieser Grundlage hält die Kommission die Anwendung einer vorhabenspezifischen Risikoprämie von 2 % für vertretbar. (334) Nach Auffassung der Kommission sind die in den vorstehenden Erwägungsgründen dargelegten WACC-Komponenten in Anbetracht des Umfangs, der Risiken, des Zeitplans und der Art der mit dem Vorhaben verbundenen Tätigkeiten angemessen. (335) Als letzte Komponente der WACC muss der risikolose Zinssatz beurteilt werden. In der Anmeldung von 2014 war der risikolose Zinssatz auf 5 % (zum Nennwert) festgelegt. In ihrer überarbeiteten Anmeldung hatten die dänischen Behörden zunächst vorgeschlagen, den risikolosen Zinssatz auf die aktualisierte amtliche Projektion des Finanzministeriums für die dänische Wirtschaft für das Jahr 2025 (einschließlich der öffentlichen Finanzen) zu stützen (157). Dieser Projektion zufolge ist mit einem Zinssatz für die zehnjährige Staatsanleihe von -0,1 % pro Jahr im Jahr 2019, 1,6 % im Jahr 2025 und 4,5 % im Jahr 2040 zu rechnen. Dies entspricht einem festen Nominalzins von etwa 3,5 % über die gesamte Laufzeit des Finanzmodells hinweg. Die dänischen Behörden betrachten diese Annahme als objektivste in Dänemark verfügbare Prognose der künftigen Zinsentwicklung und halten sie somit für einen glaubwürdigen Richtwert. Sie argumentieren außerdem, Femern A/S könne in der Praxis keine Darlehen oder staatlichen Darlehen aufnehmen, die den gesamten Finanzierungsbedarf des Unternehmens auf einmal decken, und dass der aktuelle Marktzinssatz daher nicht über einen längeren Zeitraum hinweg verwendet werden könne, in dem Femern A/S häufig Schulden aufnimmt und refinanziert. (336) Die Kommission ist jedoch der Ansicht, dass dieser risikolose Zinssatz, auch wenn das Zinsniveau mit Unsicherheiten behaftet ist und sich das Vorhaben über einen relativ langen Bauzeitraum erstreckt, im Lichte der gegenwärtigen Marktbedingungen zu hoch zu sein scheint. Aktuelle Marktdaten zeigen, dass dänische Staatsanleihen derzeit sehr niedrige Renditen erzielen (158). (337) Um diesen Bedenken zu begegnen, legten die dänischen Behörden im Rahmen der überarbeiteten Anmeldung ein alternatives Modell vor, in dem sie einen risikolosen Nominalzins von 1,5 % zugrunde legten (als Durchschnittswert für die gesamte Laufzeit des Modells). Diese Annahme beruht auf der bereits erwähnten Forschungsarbeit von Pablo Fernandez et al (159). Aus Dänemark wurden 135 Antworten erfasst, die für das Jahr 2019 einen durchschnittlichen risikolosen Zinssatz von 1,2 % pro Jahr ergeben. Die Ergebnisse der vorhergehenden Jahre lauteten 1,6 % (2018), 1,6 % (2017) bzw. 1,3 % (2015) (für 2016 waren in der Studie keine Daten verfügbar). Die dänischen Behörden argumentierten weiter, in der Umfrage werde nicht gesagt, welchen Investitionshorizont die Befragten bei Beantwortung der Frage zum risikolosen Zinssatz berücksichtigen sollten, sondern nur, dass sich die Umfrage auf eine Investition in ein gut diversifiziertes Beteiligungsportfolio bezieht. Daraus folgerten die dänischen Behörden, dass sich die Antworten wahrscheinlich auf eine Laufzeit von 5 bis 10 Jahren bezogen. Daher rechnen die dänischen Behörden mit einem Aufschlag von +0,5 % auf den aus der Umfrage hervorgegangenen Zinssatz, um der ungefähren Differenz zu langfristigen Anleihen (mit 30 Jahren Laufzeit) Rechnung zu tragen. Die Höhe des Aufschlags wurde anhand verfügbarer Daten zur deutschen Staatsanleihe geschätzt. Die dänischen Behörden behaupten, der laufzeitbereinigte Durchschnittswert liege bei 1,7 %, und betrachten den Wert von 1,5 % daher als konservative Annahme. (338) Im Lichte der gegenwärtigen Marktbedingungen, der vergleichsweise langen Bauzeit und insbesondere der gesamten Zeitspanne des Finanzmodells (die sich bis zum Jahr 2068, das heißt über 30 Jahre erstreckt) ist es nach Auffassung der Kommission vertretbar und gerechtfertigt, im alternativen Modell einen Zinssatz von 1,5 % zugrunde zu legen. Außerdem legten Scandlines et al. zwei verschiedene Studien zur Schätzung der WACC vor. Der von den dänischen Behörden angenommene risikolose Zinssatz von 1,5 % steht mit dem in der jüngsten Studie (vom Februar 2018, allerdings basierend auf Daten von 2014) veranschlagten Wert von 1,6 % im Einklang und liegt deutlich unter dem in der früheren Studie von Anfang 2014 genannten Wert von 3,04 %. (339) Auf dieser Grundlage belaufen sich die WACC auf 5,59 %. Dieser Wert liegt im unteren Bereich der von Scandlines et al. vorgeschlagenen Spanne von 5,68 % bis 6,71 % (160). (340) Nach Auffassung der Kommission beruht eine Verhältnismäßigkeitsprüfung, die ein Modell für die Berechnung der Finanzierungslücke und eine Höhe der Beihilfe umfasst und in der von einem risikolosen Zinssatz von 3,5 % ausgegangen wird, im Lichte der gegenwärtigen und zu erwartenden Marktbedingungen auf nicht vertretbaren Annahmen (161). Daher kann die Beihilfe nur auf der Grundlage des von den dänischen Behörden in der aktualisierten Anmeldung vorgelegten alternativen Modells zur Berechnung der Finanzierungslücke für verhältnismäßig befunden werden. (341) Bei Anwendung des alternativen Modells zur Berechnung der Finanzierungslücke ergibt sich eine Finanzierungslücke für die feste Querung in Höhe von 12 046 Mio. DKK (1 615 Mio. EUR). Der Vergleich zwischen der Finanzierungslücke und den beihilfefähigen Kosten ergibt eine Finanzierungsbedarfsquote von 27,3 %. (342) Das Bruttosubventionsäquivalent der Beihilfe umfasst die aus den Kapitalzuführungen, den staatlichen Garantien und den staatlichen Darlehen resultierende Beihilfe. Die dänischen Behörden verfolgen bei der Berechnung des Beihilfeelement