Beschluss (EU) 2022/459 der Kommission vom 10. September 2021 über die von Dänemark und Schweden durchgeführten Staatlichen Beihilfen SA.49668 (2019/C) (ex 2017/FC) und SA.53403 (2019/C) (ex 2017/FC) zugunsten von PostNord AB und Post Danmark A/S (Bekannt gegeben unter Aktenzeichen C(2021) 6568) (Nur der dänische und der schwedische Text sind verbindlich) (Text von Bedeutung für den EWR)

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2 339 (117) Dänemark und Schweden zufolge geht aus Tabelle 2 hervor, dass im Szenario einer Insolvenz von Post Danmark die Verluste, die die PostNord Group (als alleiniger Anteilseigner) erleiden würde (d. h. Eigenkapitalverluste, im Folgenden „G“), in Höhe von […] MDKK höher wären als die Kosten, die die PostNord Group durch die Kapitalzuführung (im Folgenden „H“) in Höhe von 2 339 Mio. DKK zur Unterstützung von Post Danmark tatsächlich erlitten hat. (118) Die zweite quantitative Analyse (siehe Tabelle 3) konzentriert sich direkt auf den Eigenkapitalwert und beruht auf der DCF-Methode, die auf den Gewinnen basiert, die nur dem Eigentümer von Post Danmark, d. h. der PostNord Group, zufließen. Bei der Methode der Abzinsung des Cashflows auf das Eigenkapital wird von denselben freien Cashflows für das Unternehmen ausgegangen wie bei der ersten Analyse, und dann werden die Zinskosten für die Schulden, die Rückzahlung von Darlehen und die Mittelzuflüsse aus neuen Darlehen auf der Ebene von Post Danmark abgezogen, was die freien Cashflows in das Eigenkapital (free cash flow to equity, im Folgenden „FCFE“) ergibt. Dieser freie Cashflow wird mit den Eigenkapitalkosten des Eigentümers (PostNord Group) abgezinst. Ähnlich wie bei der ersten Analyse werden bei der von Dänemark vorgelegten Berechnung des Eigenkapitalwerts die negativen Auswirkungen auf die PostNord Group im kontrafaktischen Szenario berücksichtigt. Tabelle 3 Post Danmark A/S — DCF-Bewertungsmodell für die Kapitalzuführung der PostNord Group — Eigenkapitalwert (Beträge in Mio. DKK) 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026 Annahmen für Endgültiger Eigenkapitalwert FCFF (einschl. USO) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) USO-Eigenkapitalzuführung -1 161 FCFF (ausschl. USO) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Veränderung der Nettoverschuldung (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Zinskosten (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Steuerdifferenz zwischen FCFF und FCFE (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) USO-Eigenkapitalzuführung 1 161 FCFE (einschl. USO) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Eigenkapitalkosten […] % Ewige Wachstumsrate FCFE […] % Endgültiger Eigenkapitalwert (…) Gegenwartswert FCFE (A) (…) Gegenwartswert Endgültiger Eigenkapitalwert (B) (…) Eigenkapitalwert E)= (A) + (B) (…) Gegenwartswert Auswirkungen einer Insolvenz (F) (…) Eigenkapitalverluste der PostNord Group im Liquidationsszenario von Post Danmark G)= (F) – (E) (…) Kapitalzuführung der PostNord Group H) -2 339 (119) Dänemark und Schweden zufolge geht aus Tabelle 3 hervor, dass im Szenario einer Insolvenz von Post Danmark die Verluste, die die PostNord Group (als alleiniger Anteilseigner) erleiden würde (d. h. Eigenkapitalverluste, im Folgenden „G“), in Höhe von […] MDKK höher wären als die Kosten, die die PostNord Group durch die Kapitalzuführung (im Folgenden „H“) in Höhe von 2 339 Mio. DKK zur Unterstützung von Post Danmark tatsächlich erlitten hat. (120) Dänemark und Schweden zufolge belegten beide in den Erwägungsgründen 116 und 118 dargelegten Analysen die Marktkonformität der Kapitalzuführung der PostNord Group, da der Gegenwartswert der durch die Kapitalzuführung vermiedenen Verluste höher ist als die Kosten dieser Kapitalzuführung. (121) Dieselben Analysen (siehe Tabelle 4) zeigten auch, dass der interne Zinsfuß (internal rate of return, im Folgenden „IRR“) von […] % der Kapitalzuführung der PostNord Group an Post Danmark die von einem marktwirtschaftlich handelnden Wirtschaftsbeteiligten geforderte Mindestrendite, d. h. die Eigenkapitalkosten von […] %, übersteigt, wie in Erwägungsgrund 148 erläutert. Bilanz zum Ende des Zeitraums Datum des Cashflows 31.12.2017 30.6.2018 30.6.2019 29.6.2020 29.6.2021 30.6.2022 30.6.2023 29.6.2024 29.6.2025 30.6.2026 Endgültiger Eigenkapitalwert Nettoumlaufvermögen (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Sachanlagen (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Betriebskapital zur Finanzierung (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) FCFE (einschl. USO) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Überschüssige Geldmittel (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Finanzanlagen (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Rückstellungen (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Darlehen gegenüber Kreditinstituten (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Nettofinanzvermögen und -verbindlichkeiten (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Eigenkapital (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) Kapitalzuführungen (-)/Dividenden (+) der Anleger -2 339 (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) (…) IRR Eigenkapital […] % Eigenkapitalkosten […] % (122) Dänemark und Schweden machen geltend, dass die in den DCF-Modellen zugrunde gelegten Annahmen vorsichtig und konservativ seien, da die im DCF-Modell verwendete WACC von […] % um […] Prozentpunkte über dem Wert vergleichbarer Unternehmen liege, wie aus der Stichprobe der WACC-Sätze der Vergleichsunternehmen hervorgehe. Darüber hinaus seien die Rentabilitätsprognosen vernünftig und durch Marktstudien (57) gerechtfertigt, während die Annahmen zu den Wachstumsraten der Einnahmen und der Rentabilität von Post Danmark mit einer Stichprobe von mit Post Danmark vergleichbaren Unternehmen (58) verglichen worden seien. 4.1.4. Die Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden an PostNord AB beinhalten keine staatlichen Beihilfen (123) In Bezug auf die Frage, ob Dänemark und Schweden als Eigentümer und Kapitalgeber der PostNord AB die Wahrscheinlichkeit hätten bewerten müssen, dass PostNord AB ohne die Kapitalzuführungen sein Investment-Grade-Rating verliert, machen sie geltend, dass eine solche Anforderung äußerst spekulativ sei. Sie sind ferner der Ansicht, dass vergleichbare Eigentümer, die Investitionen in ihre eigenen Unternehmen in Erwägung ziehen (wie es Dänemark und Schweden nach eigenen Angaben getan haben), detaillierte Kenntnisse über ihre eigenen Unternehmen hätten, auch wenn sie nicht unbedingt alle Auswirkungen ausdrücklich und detailliert beschreiben, berechnen und dokumentieren würden, bevor sie eine bestimmte Investition tätigen. Das Erfordernis einer solchen Dokumentation würde erheblich über die Dokumentation hinausgehen, die normale Marktteilnehmer vor solchen Investitionen erstellen. Private Unternehmen, die sich in einer ähnlichen Lage befinden, orientierten sich in der Regel an der „Business Judgement Rule“, also an dem Maßstab, nach dem die Unternehmensleitung für ihre Entscheidungen haftbar gemacht werden kann. Die entscheidende Frage dabei sei, ob die Grundlage für die Entscheidung angemessen ist und ob die getroffene Entscheidung im Interesse des Unternehmens steht. (124) Schweden und Dänemark machen geltend, dass die Grundlage für die Entscheidung, PostNord AB Kapital zuzuführen, aus folgenden Gründen vernünftig und ausreichend gewesen sei und dem entsprochen habe, was ein vergleichbarer privater Kapitalgeber verlangt hätte: a) Vor ihrer Investitionsentscheidung hätten Dänemark und Schweden externe Finanzberater konsultiert, die wirtschaftliche Bewertungen der Marktkonformität vorgenommen und die Durchführung der Kapitalzuführungen empfohlen hätten. b) Dänemark und Schweden hätten nachgewiesen, dass es sich bei den Kapitalzuführungen um solide Investitionen handelte, indem sie die voraussichtlichen Kosten einer Nichtbereitstellung des Kapitals bezifferten und eine eher qualitative Bewertung der positiven und negativen Auswirkungen der Kapitalzuführungen vornahmen. c) Dänemark und Schweden hätten nachgewiesen, dass sie keine anderen Anreize für eine Investition in PostNord AB gehabt hätten, als wirtschaftlich vernünftige Investitionsentscheidungen im Zusammenhang mit der Finanzierung der PostNord Group für die Durchführung des Umstrukturierungsplans von Post Danmark zu treffen. (125) Nach Ansicht Dänemarks und Schwedens zeige die DCF-Analyse, dass ihre Investitionen eine positive Rendite in Form von Wertschöpfung erbringen, da PostNord AB im Falle eines Verlusts des Investment-Grade-Ratings Unternehmenswertverluste in Höhe von 1 071 Mio. SEK erleiden würde. Dies würde die tatsächlichen Gesamtkosten für Dänemark und Schweden in Höhe von 667 Mio. SEK, d. h. die von ihnen insgesamt zugeführten Mittel, übersteigen. Sie stützten sich auf die Auswirkungen ihrer Investitionen auf den Unternehmenswert von PostNord AB und auf ihr Ziel, ihren Wert als Anteilseigner zu schützen (d. h. einen Eigenkapitalwert von […] SEK), und ihrer Ansicht nach werde nach dem MEOP nicht verlangt, dass die Eigentümer wirtschaftliche Bewertungen auf der Grundlage eines kontrafaktischen Szenarios vornehmen, in dem PostNord AB liquidiert wird. (126) Darüber hinaus machen Dänemark und Schweden geltend, dass sie, auch wenn dies in den wirtschaftlichen Analysen der Eigentümer nicht ausdrücklich erwähnt werde, über fundierte Kenntnisse des Refinanzierungsbedarfs von PostNord verfügten. Zudem hätten Dänemark und Schweden Finanzberater (SEB und Rothschild) beauftragt, die die finanzielle Lage von PostNord eingehend analysiert hätten. Bei diesen Analysen sei die Laufzeit der zu refinanzierenden Darlehen berücksichtigt worden. Daher sei die Annahme, dass PostNord einen erheblichen Refinanzierungsbedarf hatte und aus diesem Grund besonders darauf angewiesen war, sein Investment-Grade-Rating nicht zu verlieren, um Zugang zum Kreditmarkt zu haben und bei der Wahl der am besten geeigneten und kostengünstigsten Finanzierungsquellen flexibel zu sein, nach Ansicht Dänemarks und Schwedens hinreichend begründet. (127) Schließlich führen Dänemark und Schweden an, dass Ex-post-Nachweise wie die Rendite der von PostNord und mit PostNord vergleichbaren Unternehmen in den Jahren 2018 und 2019 begebenen Anleihen, auch wenn für eine MEOP-Bewertung nicht erforderlich, belegten, dass die Kapitalzuführungen tatsächlich marktkonform waren und dass die Zinskosten ohne die Kapitalzuführungen um […] Basispunkte hätten steigen können. 4.2. Stellungnahme von Dänemark zum Einleitungsbeschluss (128) Die individuelle Stellungnahme Dänemarks betrifft nur die Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden. Dänemark macht geltend, dass die Einschätzung der Wahrscheinlichkeit, dass PostNord AB sein Investment-Grade-Rating mit und ohne die dänische und schwedische Kapitalzuführung verliert, nicht explizit, sondern implizit in der Bewertung der dänischen Behörden vor ihrer Investitionsentscheidung enthalten gewesen sei. Die Einschätzung lautete, dass es wahrscheinlich sei (d. h. […] % bis […] % sicher), dass PostNord AB ohne die Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden sein Investment-Grade-Rating verliert. (129) Mit der Kapitalzuführung von Dänemark und Schweden in Höhe von 667 Mio. SEK würde sichergestellt, dass das Verhältnis zwischen Nettoverschuldung und EBITDA in den kommenden Jahren unter […] bleibt, ein Niveau, das der Finanzmarkt in der Regel für das Investment-Grade-Rating verlange. Außerdem würde die Kapitalzuführung der Eigentümer an sich die Kreditwürdigkeit des Unternehmens stärken, da sie den Finanzmärkten signalisieren würde, dass die Eigentümer die künftige finanzielle Leistungsfähigkeit von PostNord AB eingeschätzt haben und sie davon überzeugt sind. (130) Dänemark macht geltend, dass es nicht der gängigen Marktpraxis entspreche, eine exakte finanzielle Berechnung der kontrafaktischen und faktischen Szenarien dahingehend vorzunehmen, ob das Rating von PostNord AB ausschließlich aufgrund der Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden aufrechterhalten würde, da angesichts der betrieblichen Umstrukturierung von Post Danmark zu erwarten sei, dass sich die Kreditwürdigkeit von PostNord AB in jedem Fall schrittweise verbessert. (131) Dänemark ist jedoch auch der Ansicht, dass die Analyse von Rothschild auf der Grundlage der Gesamtverbindlichkeiten im Jahr 2017 (in Höhe von […] SEK) und unter Annahme einer Laufzeit von […] Jahren ein anschauliches, aber realistisches Beispiel für die potenziellen Verluste von PostNord AB infolge des Verlustes des Investment-Grade-Ratings liefere. Aus dieser Analyse gehe die Notwendigkeit für PostNord AB hervor, über ein Investment-Grade-Rating zu verfügen, um niedrige Zinsen für die Refinanzierung der in naher Zukunft fällig werdenden Verbindlichkeiten zu gewährleisten. Die Analyse zeige daher, dass das realistische Risiko, dass PostNord AB aufgrund erhöhter Investitionskosten an Unternehmenswert verliert, jeden privaten Kapitalgeber unter ähnlichen Umständen dazu veranlasst hätte, die Kapitalzuführung ohne die von der Kommission geforderte eingehende Prüfung vorzunehmen. (132) Dänemark macht ferner geltend, dass ungewiss sei, wie lange PostNord AB sein Investment-Grade-Rating aufgrund der Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden beibehalten kann. Da jedoch der Großteil der Verbindlichkeiten von PostNord AB in den Jahren 2018 und 2019 habe refinanziert werden müssen, sei es für PostNord AB von entscheidender Bedeutung gewesen, für diesen Zeitraum das Investment-Grade-Rating beizubehalten. Darüber hinaus sei PostNord AB auf einem Markt tätig, der erheblichen Veränderungen unterworfen ist, was bedeute, dass die Finanzmärkte wahrscheinlich strengere Kriterien für die Unterscheidung zwischen Investment-Grade und Non-Investment-Grade anwenden und sich im Hinblick auf das Verhältnis der Nettoverschuldung zum EBITDA weniger flexibel zeigen. Unter diesen Umständen bliebe das Investment-Grade-Rating von PostNord AB auch nach abgeschlossener Umstrukturierung von Post Danmark noch mehrere Jahre lang wichtig. (133) Dänemark führt an, dass das Verhältnis der Nettoverschuldung zum EBITDA eine der wichtigsten Finanzkennzahlen sei, die von Rating-Agenturen zur Bestimmung des Ausfallrisikos eines Emittenten herangezogen werden, weshalb es für PostNord AB von entscheidender Bedeutung sei, dieses Verhältnis unter einem bestimmten Schwellenwert zu halten, um das Investment-Grade-Rating beizubehalten. Zugleich könnten sich die Finanzmärkte bei der Bewertung der Kreditwürdigkeit nur auf die erwarteten Ergebnisse stützen, z. B. auf die Wahrscheinlichkeit einer erfolgreichen Umstrukturierung von Post Danmark. In diesem Zusammenhang hätten die Kapitalzuführungen von Dänemark und Schweden an PostNord AB die Risikobewertung des Marktes positiv beeinflusst. 4.3. Stellungnahme von Schweden zum Einleitungsbeschluss (134) Die individuelle Stellungnahme Schwedens betrifft nur die Kapitalzuführungen von Schweden und Dänemark. Schweden macht geltend, dass die Umsetzung des Umstrukturierungsplans von Post Danmark bei einer Übertragung von Kapital von der PostNord Group an Post Danmark ohne die USO-Ausgleichsleistungen von Dänemark oder Kapitalzuführungen an PostNord AB durch die Anteilseigner die finanziellen Ressourcen der PostNord Group in einem Maße aufzehren würde, dass die gesamte Gruppe gefährdet wäre. (135) Nach Einschätzung Schwedens seien die Auswirkungen einer Insolvenz von Post Danmark auf den Eigenkapitalwert der Beteiligungen Schwedens an PostNord AB insgesamt ungewiss, aber voraussichtlich negativ. (136) Schweden macht geltend, dass die PostNord Group ohne Kapitalzuführungen und ohne den USO-Ausgleich für Post Danmark sein Investment-Grade-Rating verlieren würde, was ein erhebliches finanzielles Risiko, höhere Fremdkapitalkosten und eine begrenzte finanzielle Flexibilität zur Folge hätte. Ein schlechteres Rating könnte sich negativ auf die Beziehungen zu Kunden und Lieferanten auswirken, Schwierigkeiten bei der Bindung talentierter Mitarbeiter mit sich bringen sowie andere Signalwirkungen haben, die sich aus einer fehlenden (Kapital-)Unterstützung seitens des Eigentümers ergeben. Schweden vertrat daher die Auffassung, dass es von entscheidender Bedeutung sei, ein finanzielles Risikoniveau zu gewährleisten, das einem Investment-Grade-Rating gleich- oder nahekommt […], das mit dem vergleichbarer Unternehmen verglichen werden kann. (137) Schweden kommt auf der Grundlage einer DCF-Analyse zu dem Schluss, dass sich der NPV des dänischen Geschäfts einschließlich der dänischen Beihilfe in Höhe von 1 533 Mio. SEK im Zusammenhang mit dem USO-Ausgleich für den Zeitraum 2017 bis 2019 von […] SEK auf […] SEK erhöhe, wodurch auch der Wert des Eigenkapitals der Anteilseigner steige. Die Erhöhung des Werts des Eigenkapitals des schwedischen Anteilseigners um […] SEK übersteige eindeutig seine Investition von 400 Mio. SEK, was zeige, dass die Entscheidung Schwedens, der PostNord AB Kapital zuzuführen, mit dem MEOP im Einklang steht. 4.4. Stellungnahme von Dänemark und Schweden zu den Stellungnahmen Dritter 4.4.1. Bei den drei Kapitalzuführungen handelt es sich um drei separate Maßnahmen und nicht um eine einzige Maßnahme (138) Aus den in Abschnitt 4.1.1 dargelegten Gründen stimmen Dänemark und Schweden nicht mit ITD und anderen Dritten überein, dass die drei Kapitalzuführungen als eine einzige Maßnahme betrachtet werden sollten. Dänemark und Schweden stellen außerdem unter Bezugnahme auf Erwägungsgrund 75 des Einleitungsbeschlusses fest, dass der USO-Ausgleich für die Jahre 2017 bis 2019 eine eigenständige Maßnahme sei. (139) Dänemark und Schweden sind insbesondere der Ansicht, dass die Behauptung von ITD, dass es bei der Beantwortung der Frage, ob mehrere Maßnahmen gesondert analysiert werden sollten, die „Lage des Empfängers und nicht die Lage der Kapitalgeber“ zu berücksichtigen gelte, nicht akzeptabel sei. Dänemark und Schweden sind der Auffassung, dass die Einhaltung des MEOP von der wirtschaftlichen Vernunft aus der Sicht des jeweiligen Kapitalgebers abhängen sollte. (59) (140) Hinsichtlich des Zwecks der drei Kapitalzuführungen und des Arguments von ITD, dass die angebliche Finanzierungslücke zwischen den geschätzten Kosten des neuen Produktionsmodells (nämlich 5 Mrd. SEK gemäß der Oktober-Vereinbarung) und der Kapitalzuführung der PostNord Group in Höhe von 2,339 Mrd. DKK darauf hindeute, dass die Kapitalzuführungen von Schweden und Dänemark in Wirklichkeit auch für den Umstrukturierungsplan (60) bestimmt seien, merken Dänemark und Schweden an, dass die geschätzten Kosten des neuen Produktionsmodells, auf das in der Oktober-Vereinbarung Bezug genommen werde, nicht dem Kapitalbedarf entsprächen, da die geschätzten Kosten die voraussichtlichen Betriebsverluste von Post Danmark selbst enthielten, wodurch der Kapitalbedarf geringer ausfalle. (141) Zu der Behauptung von ITD, dass der Endempfänger aller drei Kapitalzuführungen Post Danmark sei (siehe Erwägungsgrund 58), weisen Dänemark und Schweden darauf hin, dass die Oktober-Vereinbarung nicht dazu diene, den tatsächlichen Empfänger für die Zwecke staatlicher Beihilfen zu ermitteln. Es handele sich vielmehr um eine Grundsatzvereinbarung, die später mit rechtsverbindlichen Verpflichtungen gegenüber PostNord AB umgesetzt worden sei. 4.4.2. Die drei Kapitalzuführungen wurden nicht zum Zeitpunkt der Oktober-Vereinbarung gewährt (142) Aus den in Abschnitt 4.1.2 dargelegten Gründen widersprechen Dänemark und Schweden auch dem Standpunkt von ITD, dass die drei Kapitalzuführungen zum Zeitpunkt der Oktober-Vereinbarung gewährt worden seien. Dänemark und Schweden verweisen auf die in den Urteilen in den Rechtssachen Magdeburger Mühlenwerke und BSCA (61) aufgeführten Bedingungen, wenn sie erklären, dass eine Maßnahme nur dann als gewährt angesehen werden könne, wenn sich die zuständige nationale Instanz mit einer rechtsverbindlichen Entscheidung verpflichtet, dem Empfänger die Maßnahme zu bewilligen, oder wenn eine unbedingte und rechtlich bindende Zusage vorliegt oder wenn alle Bedingungen für die Gewährung der Beihilfe erfüllt sind und der Empfänger der Beihilfe ermittelt werden kann. (143) Nach Ansicht Dänemarks und Schwedens erfülle die Oktober-Vereinbarung aus folgenden Gründen keine dieser drei Bedingungen: a) Die Oktober-Vereinbarung sei nicht rechtsverbindlich, und Dänemark und Schweden hätten sich nicht verpflichtet, die Kapitalzuführungen im Rahmen dieser Vereinbarung zu gewähren. Insbesondere h